Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования — Редакция от 31.03.1994 — Контур.Норматив

КОММЕРЧЕСКАЯ ЭФФЕКТИВНОСТЬ

В данном разделе
определяются понятия и даются способы вычисления потока и сальдо реальных
денег. Поток реальных денег используется при оценке коммерческой эффективности,
в частности, для вычисления значений интегральных показателей в формулах (2.4) -(2.7).раздела
2. Формулируются критерии реализуемости и коммерческой эффективности
проекта.

3.1. Коммерческая
эффективность (финансовое обоснование) проекта определяется соотношением
финансовых затрат и результатов, обеспечивающих требуемую норму доходности.

Коммерческая эффективность
может рассчитываться как для проекта в целом, так и для отдельных участников с учетом
их вкладов по правилам, изложенным в разделе
2.

При этом в качестве эффекта
на t-ом шаге (Эt) выступает поток реальных денег.*

* Другое название — Cash Flow.

3.2. При осуществлении
проекта выделяется три вида деятельности: инвестиционная (1), операционная (2)
и финансовая (3).

В рамках каждого вида
деятельности происходит приток Пi(t) и отток Оi(t) денежных
средств. Обозначим разность между ними через фi(t):

 где (i = 1, 2, 3).

ф1(t) является аналогом (Kt)
из раздела
2, ф2(t) является аналогом Rt — Зt_ из раздела
2. Ниже оно будет обозначаться через ф (t).

Потоком
реальных денег Ф(t) называется разность между притоком и оттоком
денежных средств от инвестиционной и операционной деятельности в каждом периоде
осуществления проекта (на каждом шаге расчета).

                            (3.1)

где ф(t) является
аналогом Rt — Зt из раздела
2.

Сальдо реальных денег b(t)
называется разность между притоком и оттоком денежных средств от всех трех
видов деятельности (также на каждом шаге расчета).

                                  (3.2)

3.3. Основные составляющие
потока (и сальдо) реальных денег приведены в таблицах
1 — 4.

3.3.1. Поток реальных денег
от инвестиционной деятельности включает в себя следующие виды доходов и затрат,
распределенных по периодам (шагам) расчета, см. таблицу
1.

________________________

* Под знаком
«З» обозначаются затраты (на приобретение активов и увеличение
оборотного капитала), учитываемые со знаком «минус»;

под знаком
«П» — поступления (от их продажи и уменьшения оборотного
капитала), учитываемые со знаком «плюс».

При этом строка (5) = (1) (2) (3) (4)

ф1(t) = строка (7) = (5)
(6).                                                                   (3.3)

Ликвидация
относится к графе «шаг Т». Расчет чистого потока реальных денег на
стадии ликвидации объекта — см. таблицу 4 и
пояснения к ней.

3.3.2. Поток реальных денег
от операционной деятельности включает в себя следующие виды доходов и затрат
(см. таблицу 2):

________________________________

* Разделение затрат на
постоянные и переменные осуществляется в соответствии с их перечнем,
приведенным в Приложении
7.

** Раздельный учет
амортизации по зданиям и оборудованию определяется его привязкой к чистой
ликвидационной стоимости (табл. 4).

При этом строка (12) = (10)
— (11)

строка (13) = (7) (8)

 строка (14) = (12) (13),                                            (3.4)

а строка (10) равна для проекта в целом:

строка (10) = (3) (4) — (5) — (6) — (7) —
(8),

для реципиента (подробнее Приложение 5):

строка (10) = (3) (4) — (5) — (6) — (7) —
(8) — (9).

3.3.3. Поток реальных денег
от финансовой деятельности включает в себя следующие виды притока и оттока
реальных денег (см. таблицу 3):

__________________________

*) Подробнее см. Приложение 1, раздел п.1.3

При этом для проекта в
целом:

фз(t) = строка (6) = (1) (2) (3) — (4),                                                   (3.5)

а для свободных средств
реципиента:

фз(t) = строка (6) = (1) (2) (3) — (4) — (5).                                           (3.5а)

3.3.4. Чистая ликвидационная
стоимость объекта (чистый поток реальных денег на стадии ликвидации объекта)
определяется на основании данных, приводимых в таблице
4.

Порядок
оценки ликвидационной стоимости объекта при ликвидации его на Т-ом шаге
(первом шаге за пределом установленного для объекта срока службы) следующий.

Рыночная стоимость элементов
объекта оценивается независимо, исходя из тех изменений, которые ожидаются в
районе его расположения.

Балансовая стоимость объекта
для шага Т определяется как разность между первоначальными затратами
(строка 2) и начисленной амортизацией (строка 3), т.е. строка 4 = строка 2 —
строка 3. При этом величина амортизации определяется из таблицы 2.

Прирост стоимости капитала
(строка 6) относится к земле и определяется как разность между рыночной (строка
1) и балансовой (строка 4) стоимостью имущества.

Операционный доход (убытки),
показываемый по строке 7, относится к остальным элементам капитала, которые
реализуются отдельно, т.е. строка 7 = строка 1 — (строка 4 строка 5).

Чистая ликвидационная
стоимость каждого элемента представляет собой разность между рыночной ценой и налогами,
которые начисляются на прирост остаточной стоимости капитала и доходы от
реализации имущества, т.е. строка 9 = строка 1 — строка 8.

Следует иметь в виду, что
если по строке 7 показываются убытки, то по строке 8 налог также показывается
со знаком минус, а потому его значение, добавляется к рыночной стоимости.

Объем чистой ликвидационной
стоимости показывается по строке 9 в графе «Всего».

Он заносится также в таблицу 1, строку 7 графу
«ликвидация» со знаком «плюс», если чистая ликвидационная
стоимость положительна (доходы больше затрат), и со знаком «минус»,
если она отрицательна.

3.4. При
фактическом использовании формул (3.3)
— (3.5а) для определения потока
и сальдо реальных денег необходимо определить значения, содержащиеся в
соответствующих строках таблиц 1 — 4. В то же время, если в проекте
предусмотрены реинвестиции свободных денежных средств (например, помещение их
на процентные вклады), значение графы «шаг t» строки 4 в табл. 2 может зависеть от деятельности не
только на t-ом шаге, но и на предыдущих шагах.

В этом случае для
определения потока реальных денег используется сальдо накопленных реальных
денег.

3.5. сальдо реальных денег B(t)
определяется как

                                                                                        (3.6)

Текущее сальдо реальных
денег b(t) определяется через B(t) по формуле

b(t)
= B(t) — B(t-1).                                                                                        (3.7)

Поток реальных денег
вычисляется по формуле

ф(t) = b(t) — фз(t).                                                                                         (3.8)

Положительное B(t)
составляет свободные денежные средства на t-ом шаге*.

___________________

п. 3.9.2. указывается, что B(t) не должно принимать
отрицательных значений.

3.6. Для расчета сальдо
накопленных реальных денег на t-ом шаге необходимо к рассчитанному ранее
значению этого сальдо на (t-1)шаге, пересчитанному с учетом результата
реинвестиций свободных денежных средств (например, выплаты банковского процента
по текущим вкладам), прибавить поступления, входящие в П(t), и вычесть
все расходы (выплаты) на t-ом шаге, входящие в О(t), т.е. рассчитывается сумма
значений в графе t { (стр.(7) табл.

начальное значение В
принимается равным реальному значению текущего счета участника проекта на
начальный момент.

Практически для определения
потока реальных денег целесообразно использовать вычислительные системы (см. Приложение
8); в качестве исходной информации в них необходимо ввести данные,
указанные в Приложении
7.

3.7. При
расчете потоков реальных денег следует иметь в виду  принципиальное отличие понятий притоков и оттоков реальных денег
от понятий доходов и расходов. Существуют определенные номинально денежные
расходы, такие как обесценение активов и амортизация основных средств, которые
уменьшают чистый доход, но не влияют на потоки реальных денег, т.к. номинально
денежные расходы не предполагают операций по перечислению денежных сумм.

Все расходы вычитаются от
доходов и влияют на сумму чистой прибыли, но не при всех расходах требуется
реальный перевод денег.

Такие расходы не влияют на
поток реальных денег.

С другой стороны, не все
денежные выплаты (влияющие на поток реальных денег) фиксируются как расходы.
Например, покупка товарно-материальных запасов или имущества связана с оттоком
реальных денег, но не является расходом.

3.8. Учет инфляции при
подсчете ф(t) и b(t) производится путем вычисления входящих в них
элементов в прогнозных ценах (Приложение
5). Их приведенные значения обозначаются соответственно через фс(t)
и bc(t).

3.9. Условия оценки
коммерческой эффективности проекта.

определять поток реальных денег в прогнозных ценах с использованием тех
денежных единиц (рублей, долларов и т.д.), которые фактически будут его
образовывать в соответствии с проектом (Приложение 5);

вычислять интегральные показатели эффективности в расчетных ценах;

производить расчет при разных вариантах набора значений исходных
данных;

Минимальный набор исходных данных, подлежащих варьированию, должен
включать в себя:

цены реализации продукции;

издержки производства;

общие инвестиционные
затраты;

нормы запасов и
задолженностей;

процент за кредиты.

Пределы варьирования
исходных данных определяются на стадии технико-экономического исследования
инвестиционных возможностей.

Отдельным вопросом является
прогноз инфляции по видам затрат и результатов и оценка пределов ее изменения (Приложение 5).

В настоящих
рекомендациях для расчета в прогнозных ценах предлагается в качестве базового
использовать следующий способ учета инфляции.*

_________________

Проектные значения исходных
данных к моменту анализа инвестиционного проекта имеют некоторый возраст (для
относительно небольших проектов обычно — несколько месяцев). В этих случаях,
зная их текущие значения, можно вычислить основные показатели инфляции:
отношение рубль/доллар, динамику цен на сырье, комплектующие, затраты на сбыт,
заработную плату, приобретение основных фондов, динамику банковского процента.

Расчеты выполняются в
предположении неизменности на каждом шаге этих показателей инфляции в течение
срока в 2 — 3 года. За пределами этого срока цены считаются постоянными.

При существующих темпах
инфляции и уровне неопределенности условий шаг расчета рекомендуется выбирать:

в течение первого года —
один месяц;

начиная со второго года в
пределах срока окупаемости – не меньше трех месяцев **;

__________________________

за пределами срока
окупаемости — шесть месяцев — год.

3.9.3. Для сравнения
различных инвестиционных проектов (вариантов проекта) и обоснования размеров и
форм участия в их реализации рекомендуется использовать критерии ЧДД, ИД и ВНД,
вычисляемые по формулам (2.2) — (2.7), в которые в качестве Rt -Э(t)
подставляются значения ф(t), а в качестве Rt — Зt_ —
значения ф (t).

3.9.4. Для дополнительной
оценки коммерческой эффективности определяются также: срок полного погашения
задолженности. Определяется только для участников, привлекающих кредитные и
заемные средства (например, для финансирования). Проект может рассматриваться
как эффективный с точки зрения кредитного учреждения, если срок полного
погашения задолженности по кредиту, предоставляемому в рамках данного проекта,
отвечает (с учетом риска несвоевременного или неполного погашения
задолженности) интересам и политике этого кредитного учреждения.

доля участника в общем
объеме инвестиций, определяется только для участников, предоставляющих свое
имущество или денежные средства для финансирования проекта, как отношение
интегральных дисконтированных затрат участника на указанные цели (стоимость
переданного или вложенного имущества и денежных средств) к интегральному
дисконтированному общему объему инвестиций по проекту.

3.10. Выбор проекта (варианта
проекта) и принятие решения об инвестировании должны производиться на основании
всех приведенных выше показателей коммерческой эффективности, среди которых
есть определенные отношения приоритетности (см. п.
2.11). Помимо этого должна учитываться структура потока и сальдо реальных
денег.

Приложение 5

Учет инфляции,
вычисление потока реальных денег, дисконтирование затрат и результатов,
использование внутренней нормы доходности

П 5.1. Учет инфляции

П 5.1.1. Инфляция — это повышение общего (среднего) уровня
цен в экономике или на данный вид ресурса (продукции, услуг, труда).

Инфляцию в конце шага t2 по отношению к начальному моменту tO, непосредственно предшествующему первому шагу *, можно
характеризовать:

индексом изменения цен ресурса J(t2, tн)**, т.е.
отношением цены ресурса в конце шага 2 к цене того же ресурса в момент tн;

_____________________

*В дальнейшем tн называется моментом приведения.

**Все отношения выражены в долях, а
не в процентах.

уровнем инфляции r(t2, t0), равным:

                                                                                   (П 5.1)

Для J(ti, tj) выполняются соотношения:

                                                                               (П 5.2)                                                                                                     (П
5.3)

и, если  tн < 
tn, то

                                                             (П 5.4)

Основное влияние на показатели коммерческой эффективности
инвестиционного проекта оказывает:

неоднородность инфляции (т.е. различная величина ее уровня)
по видам продукции и ресурсов;

превышение уровня инфляции над ростом курса иностранной
валюты.

Помимо этого, даже однородная инфляция влияет на показатели
инвестиционного проекта за счет:

изменения влияния запасов и задолженностей (увеличение
запасов материалов и кредиторской задолженности становится более выгодным, а
запасов готовой продукции и дебиторской задолженности — менее выгодным, чем без
инфляции);

завышения налогов за счет отставания амортизационных
отчислений от тех, которые соответствовали бы повышающимся ценам на основные
фонды;

изменения фактических условий предоставления займов и
кредитов.

Наличие инфляции влияет на показатели проекта не только в
денежном, но и в натуральном выражении. Иными словами, инфляция приводит не
только к переоценке финансовых результатов осуществления проекта, но и к
изменению самого плана реализации проекта (планируемых величин запасов и
задолженностей, необходимых заемных средств и даже объема производства и
продаж).

Поэтому переход в расчетах к твердой валюте или вообще к
натуральным показателям не отменяет необходимости учета влияния инфляции.
Наряду с расчетами в постоянных и/или мировых ценах необходимо производить
расчет в прогнозных (в денежных единицах, соответствующих условиям осуществления
проекта) ценах с тем, чтобы максимально учесть это влияние.

П 5.1.2. При уточненной оценке эффективности
инвестиционного проекта необходимо учитывать динамику:

уровня роста/падения отношения курсов внутренней и
иностранной валют *;

общего уровня цен (общая инфляция);

________________________

цен на производимую продукцию на внутреннем и внешнем
рынках (инфляция на сбыт) *;

_________________

цен на используемые ресурсы и комплектующие (по группам,
характеризующимся примерно одинаковой скоростью изменения цен);

прямых издержек (по видам);

уровня заработной платы — по видам работников (инфляция на заработную
плату);

общих и административных издержек (инфляция на общие и
административные издержки);

стоимости элементов основных фондов (земли, зданий и
сооружений, оборудования);

затрат на организацию сбыта (в частности, на рекламу,
транспорт и др.);

банковского процента.

При практическом расчете, возможно, будут известны не все
перечисленные виды инфляции (тем более, их прогноз). В этом случае
рекомендуется пользоваться наиболее дробными данными из доступных.

При наличии информации о ценовой политике государства (на
период осуществления проекта) расчеты эффективности могут быть выполнены в
прогнозных ценах, с использованием дифференцированных по группам ресурсов
(продукции) индексов изменения цен.

П 5.1.6).

Расчетные цены
приводятся к некоторому моменту времени, т.е. соответствуют ценам в этот момент
(хотя могут не совпадать с ними за счет неоднородности инфляции). В
Рекомендациях расчетные цены приводятся к моменту t= 0 (моменту,
предшествующему началу реализации проекта), что необходимо иметь в виду при
сравнении проектов с различными сроками их начала.

П 5.1.4. Приведение цен ресурса «j» в момент t= tн (заданных (базисных) цен) к ценам того же ресурса в конце t-oroшага (прогнозным ценам) производится по формуле:

                                                                                 (П
5.5)где  — цена ресурса jна t-ом шаге (прогнозная или текущая цена);    — цена того же ресурса в ценах момента t0 (базисная цена), a — индекс цен на ресурс j, вычисленный с применением формул (П 5.1) — (П
5.4).

Суммированием (по j) прогнозных цен
соответствующих ресурсов на t-ом шаге
получаем:

3ct- затраты на t-ом шаге в прогнозных (текущих)
ценах (см. п.
2.6),

прогнозные значения притока (nc(t) и оттока (Oc(t) наличности.

В зарубежной практике поправка на инфляцию цены предложения
делается так:

                                                         (П
5.6)

где

Ц(б) — базовая (базисная) цена товара;

 — прогнозная цена
предложения товара;

Ai- доля i-ого (i= 1,2, …) ресурса (материалов, топлива, энергии,
транспортных расходов, зарплаты и т. д.) в цене товара;

В — доля прочих (не вошедших в число Ai) расходов в цене товара (должно выполняться равенство SUMAi В = 1), инфляцию iкоторых можно не
учитывать;

—
индексы роста цен ресурса Ai.

Ц(б), Ai
(i = 1,2,…), В и Ji (нов, баз) устанавливаются в момент
разработки проекта.

Для
повышения точности формулы необходимо, чтобы возможно большее количество
ресурсов (особенно с высокими ожидаемыми индексами роста цен) попало в число Ai.

П 5.1.5.
Прогнозные значения сальдо накопленных реальных денег и потока реальных денег
(см. п.п.
3.2 — 3.6 Рекомендаций) определяются следующим образом.

Значения величин в таблицах 1 — 4
заводятся в прогнозных ценах. Соотношения (3.3)
— (3.5а) остаются при этом в силе.
Соответствующие показатели обозначаются как

Bс(t) вычисляется, как и в п. 3.6
Рекомендаций из условия реинвестиций свободных денежных средств, но с учетом
прогнозных цен и условий (например, банковского процента), а также начального
значения Bс, т.е.

Bс(t) = f(Bс(t-1)) (в прогнозных ценах)
значения графы t[стр.(7) табл. 1 (стр.(3)
(часть стр.(4), зависящая от деятельности непосредственно на t-ом шаге) табл. 2 (стр.(5) (6) (9) (11) табл. 2) стр. 6 табл.
3].

Функция f
зависит от конкретного способа реинвестиций.

Например, если свободные
денежные средства размещаются в виде вклада под процент p(t),
начисляемый в течение t-ого шага расчета, то

f(Bс(t-1)) = Bс(t-1) x [1 p(t)/100]                                                             (П 5.9)

После
определения Bс(t) сальдо и поток реальных денег вычисляются по тем же
формулам, что и в Рекомендациях (формулы (3.7),
(3.8)), но в прогнозных ценах:

bс(t) = Bс(t) — Bс(t-1),                                                                                   (П
5.10)

фс(t) = bс(t) — фсз(t).                                                                                    (П
5.11)

П 5.1.3) исключить из расчета общее изменение масштаба
цен, но сохранить (происходящее, в частности, из-за инфляции) изменение в
структуре цен, а также влияние инфляции на план осуществления проекта.

Технически для этого рекомендуется ввести дефлирующий множитель JG
(tн,t), соответствующий уровню общей инфляции.

Если Aс(t) — значение любого показателя в конце t-ого шага,
вычисленного в прогнозных ценах (в Рекомендациях в качестве Aс(t)
выступают Rсt, Зсt, Эсt, Э сt, фс(t), ф с(t) и т.д.), то значение этого
показателя в расчетных ценах обозначается A^(t) и вычисляется по
формуле:

A^(t)
= Aс(t) x JG(tн,t),                                                                                (П
5.12)

где JG(t,tн) — индекс
изменения общего уровня цен (30) (здесь использована формула (П 5.2)).

Если значение показателя
является суммой нескольких значений, относящихся к разным шагам расчета, то при
приведении его к расчетным ценам необходимо это учесть.

Так, в Рекомендациях
фигурирует величина К — сумма дисконтированных первоначальных
капиталовложений:

                                                                                    (П
5.13)

где К(t) — объемы
первоначальных капиталовложений в базовых ценах (в Рекомендациях они обозначены
символом Кt), а

at -дисконтирующий множитель
(см. П
5.2 и п.
2.8 Рекомендаций).

Тогда расчетное (приведенное
к началу проекта) значение первоначальных капиталовложений равно:

                                       (П
5.14)

где Кj(t) — базисная
цена j-ого элемента первоначальных капитальных вложений, а

Jj(t,tн) — прогнозируемый индекс цен
по этому элементу.

Нередко вводят норму
дисконта Ес для текущих цен так, что

act
= at x JG(tн,t).                                                                                        (П 5.15)

В настоящих Рекомендациях
этот метод не используется, т.к. для обеспечения сравнимости значений ВНД надо
явно указывать JG(tн,t).

При вычислении интегральных
показателей в формулы (2.4) (2.7) Рекомендаций следует подставлять
значения аргументов (результатов, затрат, потока реальных денег, капитальных
вложений и т.д.) в расчетных ценах.

П 5.2. Дисконтирование, интегральные
показатели внутренняя норма доходности (внутренняя эффективность)

П 5.2.1.
Дисконтирование — это приведение разновременных экономических показателей к
какому-либо одному моменту времени точке приведения.

В Рекомендациях в качестве
точки приведения принят момент окончания первого шага расчета.

Дисконтирование показателя,
относящегося к t-му шагу, осуществляется путем умножения его текущего значения
на величину at (см. формулу 2.3).

Суммируя дисконтированные
значения показателя по всем периодам за время реализации проекта и вводя при
необходимости дефлирующие множители, мы получаем значения интегральных
показателей, например, чистого дисконтированного дохода — ЧДД.

П 5.2.2. Результат сравнения
двух проектов с различным распределением эффекта во времени может существенно
зависеть от нормы дисконта. Поэтому объективный (или хотя бы удовлетворяющий
всех участников) выбор ее величины достаточно важен.

В рыночной экономике эта
величина определяется, исходя из депозитного процента по вкладам (в постоянных
ценах). На практике она принимается большей его значения за счет инфляции и
риска, связанного с инвестициями. Если принять норму дисконта ниже депозитного
процента, инвесторы предпочтут класть деньги в банк, а не вкладывать их
непосредственно в производство; если же норма дисконта станет выше депозитного
процента на величину большую чем та, которая оправдывается инфляцией и
инвестиционным риском, возникнет перетекание денег в инвестиции, повышенный
спрос на деньги и как следствие — повышение их цены, т. е. банковского
процента.

П 5.2.3.
Приведенная оценка нормы дисконта справедлива (в рыночной экономике) для
собственного капитала. В случае, когда весь капитал является заемным, норма
дисконта представляет собой соответствующую процентную ставку, определяемую
условиями процентных выплат и погашения по займам.

В общем случае (когда
капитал смешанный) норма дисконта приближенно может быть найдена как
средневзвешенная стоимость капитала — WACC (Weighted Awerage Cost of Capital),
рассчитанная с учетом структуры капитала, налоговой системы и др.

Иными словами, если имеется
n видов капитала, стоимость каждого из которых (после уплаты налогов) равна Е(i),
а доля в общем капитале Ai (i=1, 2, …, n), то норма дисконта
приблизительно равна

                                                                                     (П
5.16)

П 5.2.4. В нынешнем
переходном периоде российской экономики при высокой инфляции депозитный процент
по вкладам не определяет реальную цену денег.

В этой ситуации можно
использовать два подхода.

А. Для оценки
народнохозяйственной (экономической) эффективности — подход (разделяемый рядом
зарубежных специалистов), в соответствии с которым норма дисконта должна
отражать не только чисто финансовые интересы государства, но и систему
предпочтений членов общества по поводу относительной значимости доходов в
различные моменты времени, в том числе — и с точки зрения социальных и
экологических результатов.

В этой связи она является по существу
«социальной нормой дисконта» и должна устанавливаться государством
как специфический социально экономический норматив, обязательный для оценки
проектов, в которых государству предлагается принять участие.

Б. Для оценки коммерческой
эффективности — подход, при котором каждый хозяйствующий субъект сам оценивает
свою индивидуальную «цену денег», т.е. выраженную в долях единицы
реальную (с учетом налогов и риска) норму годового дохода на вложенный капитал
с учетом альтернативных и доступных на рынке направлений вложений со сравнимым
риском.

В
современных условиях, однако, при неразвитом фондовом рынке, такой подход
затруднителен, хотя и возможен. Кроме того, он может привести к ошибочным
решениям, если субъект в качестве альтернативы будет принимать вложения средств
в краткосрочные спекулятивные операции (с иностранной валютой, импортными и
дефицитными товарами и т.д.).

В этих условиях определенным ориентиром при
установлении индивидуальной нормы дисконта может служить депозитный процент по
вкладам в относительно стабильной иностранной валюте, хотя и здесь следует
учитывать инфляцию (рост цен товаров на российском рынке, выраженных в
иностранной валюте) и риск банкротства коммерческих банков, которые принимают
соответствующие депозиты.

П 5.2.5. Наряду с чистым
дисконтированным доходом, рассмотренным в тексте Рекомендаций, важную роль
играет внутренняя норма доходности (прибыли) — ВНД.

Как уже указывалось,
внутренняя норма доходности (ВНД или Евн) — это такая норма дисконта,
при которой интегральный эффект проекта (например, ЧДД) становится равным нулю.

Одна из ее экономических
интерпретаций:

если весь проект выполняется
только за счет заемных средств, то ВНД равна максимальному проценту, под
который можно взять заем с тем, чтобы суметь расплатиться из доходов от
реализации проекта за время, равное горизонту расчета.

П 5.2.6. Как значение нормы
дисконта, так и значение ВНД отражают:

экономическую
неравноценность разновременных затрат, результатов и эффектов — выгодность
более позднего осуществления затрат и более раннего получения полезных
результатов;

минимально допустимую отдачу
на вложенный капитал, при которой инвестор предпочтет участие в проекте
альтернативному вложению тех же средств в другой проект с сопоставимой степенью
риска;

конъюнктуру финансового
рынка, наличие альтернативных и доступных инвестиционных возможностей;

неопределенность
условий осуществления проекта и, в частности, степень риска, связанного с
участием в его реализации.

Преимуществом ВНД является
то, что участник проекта не должен определять свою индивидуальную норму
дисконта заранее. Он вычисляет ВНД, т.е. эффективность вложенного капитала, а
затем принимает решение, используя ее значение.

Недостатки ВНД указывались в
Рекомендациях.

Совместное использование ЧДД
и ВНД (если ВНД существует — см. п.
2.11 Рекомендаций) рекомендуется осуществлять следующим образом:

при оценке
альтернативных проектов (или вариантов проекта), т.е. в случае, когда требуется
выбрать один проект (или вариант) из нескольких, следует производить их
ранжирование для выбора по максимуму ЧДД *.
Роль ВНД в этом случае, в основном, сводится к оценке пределов, в которых может
находиться норма дисконта (при высокой неопределенности цены денег это — весьма
существенно).

________________________

При наборе независимых
проектов, т.е. в случае, когда проекты могут осуществляться независимо друг от
друга, для наиболее выгодного распределения инвестиций ранжирование проектов
следует производить с учетом значений ВНД *.

Чистый дисконтированный
доход и внутреннюю норму доходности целесообразно вычислять в следующих
вариантах:

когда финансирование проекта
условно принимается производящимся только за счет собственных средств (см. Приложение 1). В этом случае в К
входят все инвестиционные затраты данного проекта, а в состав ф с(t) не входят
финансовые затраты (по обслуживанию займов, выплаты по облигациям и т.д. *;

________________

когда условия финансирования
соответствуют проектным, но в К^ включается только часть инвестиционных
затрат, осуществляемая за счет собственных средств инвестора, а в состав ф
(кроме источников средств) и финансовые издержки.

ЧДД и ВНД, рассчитанная в
последнем случае, определяет эффективность использования собственных средств
инвестора.

П 5.2.7. Перенос точки
приведения и пересчет нормы дисконта

Формулы (2.4) — (2.7)
Рекомендаций зависят от точки приведения. Если до точки приведения имеется tс
шагов, а после нее еще Т шагов (например, tс шагов строительства Т
шагов производства, а приведение производится к окончанию строительства),
суммирование в них и формуле для Краздела
2 должно производиться от — (tс-1) до Т, а (2.3) должна быть заменена на

                                                                                                                     (П 5.17)

где h = 1 при t
> 0, h = 0 при t = 0 и h = -1 при t < 0.

При сравнении эффективности
различных проектов часто возникает задача определить норму дисконта для шага
расчета продолжительности l1 (например, для квартала), если известна норма
дисконта (или эффективность капитала) при шаге длиной l2 (например, равном
году).

Эта задача возникает, в
частности, при расчете проекта с непостоянным шагом (см. 3.9.1).

Формула пересчета для случая
постоянной нормы дисконта Е определяется следующим образом.

Пусть известна норма
дисконта Е(l1) при размере шага l1 (например, год) и требуется найти
норму дисконта Е(l) при размере шага l (например, квартал), выраженного
в тех же единицах, что и l1, при условии, что обе эти нормы должны
соответствовать одинаковой эффективности капитала.

Тогда Е(l)
определяется как решение уравнения:

1 Е(l) = [1 Е(l1)] ´ (l/l1).                                                                      (П 5.18)

(В упомянутом
примере разумно l1 и l вычислять в кварталах; тогда l1=4 (кварталам), l=1 и

1 Е(квартал) = [1 Е(год)] x (1/4).

Приложение 7

Информационное обеспечение
расчета потоков реальных денег

Примерный состав показателей и форм входной
информации *

Классификация затрат может меняться в зависимости от действующих
нормативных документов. В Рекомендациях инвестиционные затраты классифицируются
с учетом «Положения по бухгалтерскому учету долгосрочных инвестиций»
от 30.12.93 № 160.

1. Инвестиционные издержки(капиталовложения в период строительства и производства)

(Вид
инвестиций: иностранные, отечественные)(единица измерения)

Таблица 1

2. Программа производства и реализации

Таблица 2

3. Среднесписочная численность работающих

Таблица 3

Справочно-необлагаемый
налогом на прибыль размер расходов на оплату труда — 6-ти (8-и, 9-и) кратный
размер установленной законодательством минимальной оплаты труда в РФ (ненужное
зачеркнуть).

4. Текущие издержки на общий объем выпуска продукции
(работ, услуг)

4.1. Материальные затраты

Таблица 4

Примечание: МВ — стоимость в местной
валюте; ИВ — стоимость в иностранной валюте.

4.2. Расходы на оплату труда и отчисления на
социальные нужды

Таблица 5

4.3. Обслуживание и ремонт технологического
оборудования и транспортных средств

Таблица 6

4.4. Административные накладные расходы

Таблица 7

Примечание: в административные накладные расходы не включаются
амортизационные отчисления.

4.5. Заводские накладные расходы

Таблица 8

Примечание: в административные накладные расходы не включаются
амортизационные отчисления.

4.6. Издержки по сбыту продукции

Таблица 9

5. Структура текущих издержек по видам продукции(при работе на уровне проектной мощности)

Таблица 10

6. Потребность в оборотном капитале

Таблица 11

7. Источники финансирования

7.1. Акционерный капитал

Таблица 12

7.2. Кредиты

Таблица 13

Пример:

7.3. Прочие источники финансирования

Таблица 14