Учет инфляции, рисков и неопределенности в расчетах эффективности инвестиционных проектов — Экономика строительства

В расчетах эффективности рекомендуется учитывать неопределенность, т.е. неполноту и неточность информации об условиях реализации проекта, и риск, т.е. возможность возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта. Риск, связанный с возникновением тех или иных условий реализации проекта, зависит от того, с точки зрения чьих интересов он оценивается.

В ЗАО «Идея Банк» используются следующие методы управления рисками приведённые в соттветствии с таблицей 3.1.

Таблица 3.1 – Методы управления рисками в ЗАО «Идея Банк»

Источник: собственая разработка

Анализ рисков в инвестиционных проектах можно привести в соответствии с рисунком 3.1 приложения Ж.

Неполнота или неточность информации об условиях реализации проекта означает, что возможны различные сценарии реализации проекта.

Под сценарием в данном разделе понимается непротиворечивая комбинация всех параметров проекта и его экономического окружения, определяющая денежные потоки проекта. В частности, разные сценарии реализации проекта могут отличаться прогнозной динамикой цен, объемов производства и продаж, инвестиционных и операционных затрат и др. Наличие или отсутствие риска, связанное с осуществлением того или иного сценария, определяется каждым участником по величине и знаку соответствующих отклонений[4].

Учет факторов неопределенности повышает требования к разработке проектных материалов.  В  частности,  в  проектах  рекомендуется предусматри­вать меры, обеспечивающие адаптацию к меняющимся условиям реализации проекта (например, изменение объемов и номенклатуры производимой про­дукции при тех или иных изменениях цен, прекращение добычи нефти из от­дельных пластов или скважин при снижении цен на экспортируемую нефть и возобновление добычи при повышении этих цен и т.п.)[5]. Основные показа­тели эффективности проекта и даже срок его прекращения в условиях неоп­ределенности также оказываются неопределенными.

Строго  говоря,   для   учета   факторов  неопределенности и риска необхо­дима информация  о  всех возможных сценариях  реализации проекта,  о “сте­пени возможности” каждого из них, и об отношении участников проекта к риску.  Факторы  неопределенности и имеющаяся информация об их влиянии на  параметры  проекта  многообразны и в  каждом  конкретном  случае неопре­деленность может учитываться по-своему. В Рекомендациях приводится наиболее простой приближенный способ такого учета, ориентированный на использование  для  оценки эффективности   реальных  (а не финансовых) инве­стиционных проектов. Показатели эффективности проекта (ЧДД, ВНД и др.), исчисленные с учетом факторов риска и неопределенности, именуются ожи­даемыми. Они используются только для обоснования положительных или отрицательных решений  об  участии   в   проекте   или  о   государственной под­держке  проекта,  а также для выбора лучшего из нескольких проектов или ва­риантов одного проекта. Поэтому эти показатели не являются ни минимально возможными,  ни  гарантированными   и   не  могут использоваться для установ­ления каких-либо обязательных для участников заданий.

По  мере  реализации  проекта  и    поступления   новой информации о про­ектируемом объекте и окружающей экономической среде может выявиться нерациональность  ранее   предусмотренных  проектных  решений   и необходи­мость их корректировки. На этом основании рекомендуется периодически оценивать эффективность продолжения реализации проекта, рассматривать новые варианты такого продолжения и выбирать лучшие из них, а также вы­являть экономическую целесообразность прекращения проекта при возник­новении условий, не предусмотренных проектными материалами.

Учет факторов неопределенности и риска производится единообразно как при оценке общественной эффективности, так и при оценке (коммерче­ской) эффективности участия в проекте. Далее соответствующие рекоменда­ции излагаются, в основном, применительно к оценке эффективности участия в проекте.

В целях учета факторов неопределенности и риска производятся:

расчеты показателей ожидаемой эффективности проекта. Эти расчеты производятся на основе одного, базисного[6] денежного потока, агрегировано отражающего различные возможные сценарии реализации проекта;

анализ чувствительности проекта к изменению отдельных параметров проекта;

анализ наиболее рискованных (наиболее «опасных» для каких-либо участников) сценариев реализации проекта.

Формирование   базисного   денежного  потока  проекта и расчет показате­лей ожидаемой эффективности проекта

Основным принципом при формировании базисного денежного потока является принцип умеренного пессимизма.

Поэтому в общем случае в базисном денежном потоке отражаются умеренно пессимистические оценки денежных притоков и оттоков по про­екту,  а  также  предусматриваются  соответствующие “резервы” или “запасы” на  случай  возникновения  рисковых  ситуаций.  Степень  “пессимизма” при этом  принимается  в  соответствии  с  отношением  соответствующего участ­ника проекта к возможным рискам. Тем самым, при оценке эффективности одного и того же проекта с точки зрения разных его участников умеренно пессимистические значения одних и тех же параметров могут приниматься разными.

Формирование  базисного  денежного  потока  осуществляется  в три этапа.  Ниже  они  описываются  применительно к  ситуации,  когда расчеты эф­фективности выполняются с использованием электронных таблиц.

На первомэтапе рекомендуется выполнить расчет денежных потоков проекта,  оценку  его  эффективности  и  (при  необходимости) финансовой реа­лизуемости применительно к каким-либо возможнымусловиям реализации проекта.  При  этом,  однако,  в   расчетах предусматриваются  определенные фи­нансовые “резервы” (например, резерв средств на непредвиденные расходы или  “запас” в объеме  привлекаемого  кредита).  В процессе  подготовки   и про­ведения такого расчета необходимо:

· окончательно  сформировать  структуру  и  состав расчетных  таблиц,  и тем  самым — состав всех участвующих в расчетах количественных характе­ристик проекта;

· проверить порядок цифр для каждого рассчитываемого показателя;

· разделить   количественные   характеристики  проекта    на   исходные пара­метры (каждый из которых в дальнейшем может быть изменен независимо от других) и расчетные показатели (каждый из которых выражается ка­кими-либо формулами через исходные параметры). Исходные параметры при этом могут относиться как к самому проекту (например, стоимость оборудо­вания, объем производства продукции, нормы финансовых “резервов”), так и к его экономическому окружению (например, рыночные цены, валютные курсы, задержки платежей). Все эти параметры рекомендуется свести в от­дельную вспомогательную таблицу.

Таким  образом,  после  завершения  этого  этапа   любой   возможный при реализации  проекта  денежный  поток  будет  определяться только соответст­вующими значениями исходных параметров проекта. Каждый из исходных параметров при этом может относиться к определенному шагу расчетного периода или к отдельным этапам реализации проекта. Желательно также, чтобы каждый из исходных параметров имел наглядное экономическое со­держание.

В тех случаях, когда исходные параметры можно выбрать несколькими способами, предпочтение следует отдавать тем, при которых эти параметры оказываются безразмерными величинами или имеют натуральную, а не стоимостную размерность. Поэтому, например, при проведении расчетов с учетом инфляции в качестве исходных параметров лучше принимать темпы или индексы роста цен, а не сами значения цен. По той же причине, в каче­стве исходного параметра для определения затрат на ремонт оборудования целесообразно выбрать стоимость одного ремонта, выраженную не в рублях, а в процентах к стоимости этого оборудования.

На   втором    этапе   устанавливаются  умеренно-пессимистические значе­ния  всех   или   некоторых исходных  параметров  проекта. Умеренно-пессими­стические значения каждого параметра устанавливаются по-разному в зави­симости от того, что известно о “степени его неопределенности”. Типичными ситуациями являются следующие.

Значение   параметра   закреплено     соответствующим   соглашением (на­пример, достигнута договоренность о поставке сырья или готовой продукции по определенной цене или о распределении прибыли в таких-то пропорциях). В этом случае в расчет закладываются согласованные значения указанных параметров.

О   параметре   проекта   известен  только  диапазон его возможных значе­ний, но отсутствует информация о том, насколько часто он принимает те или иные значения. При этом из экономического содержания данного параметра или по результатам экспериментальных расчетов известно, какое изменение этого параметра приводит к улучшению проекта, т.е. делает его более пред­почтительным для данного участника проекта. В таком случае умеренно-пес­симистическое значение параметра xуп определяется по формуле:

,                            (3.9)

где xо и xп — соответственно оптимистическое (наиболее благоприят­ное) и пессимистическое (наименне благоприятное) возможное значение па­раметра, l — специальный норматив для учета данного вида неопределенно­сти, отражающий систему предпочтений соответствующего хозяйствующего субъекта (более склонным к риску субъектам отвечает большее значение l; обычно в расчетах принимается l =0,3).

Например, если известно, что годовые затраты на ремонт оборудования могут составлять от 200 до 500, то умеренно пессимистическое значение этих затрат можно принять примерно равным 200´0,7 500´0,3=410.

Более  точный  результат можно получить, если  вначале  для каждого шага  рассчитать  чистые  притоки,  отвечающие   оптимистическому  и пессими­стическому значениям параметра, а затем определить базисный чистый при­ток на этом шаге по указанной выше формуле.

Известно, что значения параметра являются случайными, т.е. известно распределение вероятностей их возможных значений на каждом шаге. В этом случае умеренно-пессимистическое значение параметра xуп определяется по формуле математического ожидания:

,                              (3.10)

где xk — k-е возможное значение параметра, pk — его вероятность, а суммирование производится по всем возможным значениям параметра.

Такой  способ  рекомендуется  использовать  для  учета  возможности воз­никновения различных непредвиденных ситуаций (отказов оборудования, стихийных бедствий  и  т.п.).   Например,  если   известно,  что  вероятность раз­рыва   нефтепровода  в  течение  года равна  0,01, а потери от такого разрыва со­ставляют  900,  то  в состав операционных  расходов  включается умеренно-пес­симистическая  оценка указанных  потерь   в размере  0,01×900  =  9.  Точно  так  же,  закладывая  в  расчет  согласованное  участниками  проекта  значение    ка­кого-либо    параметра,   можно    одновременно    учитывать отра­жать в денежном    потоке   ожидаемые  потери   от   нарушения  достигнутого со­глашения, исходя из ожидаемой данным участником проекта вероятности та­кого нарушения. Данный способ, по существу, используется и тогда, когда параметр проекта принимается на уровне своего среднего значения по пред­ставительной группе аналогичных объектов. Так могут устанавливаться, на­пример,  число  часов  работы в году газотурбинной установки на компрессор­ной станции или коэффициент заполняемости номеров в гостинице[7].

В то же время, если проект предусматривает страхование участника на случай отдельных “страховых событий”, то в денежном потоке учитываются только расходы на страхование, но не ожидаемые потери от таких событий.

Изложенные рекомендации дают удовлетворительный результат только,  когда  рассматриваемый  случайный  параметр статистически незави­сим от доходности финансовых инструментов и, в частности, от темпов роста обобщающих биржевых индексов, от­ражающих “среднерыночную доходность”. Если же между значениями дан­ного параметра (Y) и темпом прироста биржевого индекса (D) установлена регрессионная зависимость  (Y =g hD),  то умеренно-пессимистическое зна­чение параметра (Yуп) следует рассчитать по указанной зависимости, подста­вив в нее в качестве аргумента доходность наименее рискованных финансо­вых инструментов (r0): Yуп =g hr0. При этом величины D и r0 должны быть выражены в одной размерности, например, в процентах годовых. Из приве­денной формулы следует, что при наличии положительной корреляции ме­жду рассматриваемым параметром и биржевым индексом (h>0) умеренно пессимистическое значение параметра будет меньше его среднего значения, а при отрицательной корреляции (h<0) — больше.  

 Известно, что на всех или некоторых шагах возможны “катастрофы”, т.е. события (например, разрушительные землетрясения или национализация объекта без компенсаций его собственникам), при которых реализация про­екта прекращается и денежные потоки на последующих шагах становятся нулевыми.  При  этом  для каждого  шага можно оценить вероятность “катаст­рофы” (при условии, что на предыдущих шагах она не произошла). В этом случае базисный денежный поток рассчитывается в предположении отсутст­вия “катастроф”, однако на каждом шаге принимаемая в расчет ставка дис­конта увеличивается на  вероятность   “катастрофы”.  Возможность внезапного прекращения проекта может   быть  обусловлена  и региональными   факторами    —  в   таких случаях  говорят   о региональных  рисках.   Их   можно   оценить   в   соот­ветствии с Методическими рекомендациями по оценке инвестиционной при­влекательности  субъектов Российской Федерации, утвержденными Минэко­номразвития России от 11.05.2001 г., и использовать полученную оценку при установлении   соответствующей   вероятности   прекращения  проекта.  Анало­гично, когда фирма участвует в проекте, реализуемом в другой стране, пре­кращение этого участия может быть связано с “политическими”, страновыми рисками. На этом основании в указанных случаях допускается соответст­венно увеличивать ставку дисконта.[8]

Некоторые параметры проекта (например, валютные курсы и мировая цена  нефти  в  2020 году)  относятся  к  будущему   состоянию  экономики, а диа­пазон их возможных изменений чрезмерно велик. В таких случаях в расчет базисного денежного потока закладывается умеренно-пессимистический прогноз динамики соответствующих параметров. При этом целесообразно также опираться на документы, закрепляющие перспективную экономиче­скую политику государства в различных сферах (например, на основные на­правления денежно-кредитной политики страны или на Энергетическую стратегию Республики Беларусь).

Умеренно-пессимистические  значения финансовых   “резервов” уста­навливаются   по-разному в зависимости от стадии разработки проекта и ха­рактера самих “резервов”.

Например,  необходимость   резерва  средств     на   непредвиденные инве­стиционные и операционные расходы обусловлена:

· возможными ошибками проектной организации при оценке затрат на строительные работы, приобретение и монтаж оборудования и т.п.;

· пересмотром проектных решений в ходе строительства;

· неполнотой информации о технологии и организации проектируемого производства и о процессе освоения вводимых мощностей;

· непредвиденными задержками платежей за поставленную продукцию и т.п.

Величина резерва средств на непредвиденные капитальные вложения может  достигать 20-30%    от    объема  этих вложений, если объем вложений оп­ределен  по  объектам-аналогам  и   проектно-сметная  документация отсутст­вует. Наоборот, если “строительная” часть проекта проработана достаточно детально, этот резерв может составлять 2-5%. Резервы средств на непредви­денные текущие расходы обычно отражаются по статье “прочие текущие расходы” и определяются в процентах от прямых производственных расхо­дов, рассчитываемых в отдельных строках расчетной таблицы. Размеры та­кого резерва зависят от того, насколько детализирован состав статей прямых расходов  и  насколько  обоснованы  нормативы  (исходные параметры) для рас­чета каждой статьи.

В    расчетах  базисного денежного потока должен быть также предусмот­рен и   резерв   финансовых   средств.   Такой резерв   необходим, во-первых, для обеспечения нормального уровня коэффициентов ликвидности (см. Прило­жение С), и во-вторых, для обеспечения финансовой реализуемости проекта при неблагоприятных изменениях других исходных параметров проекта (в том числе — для обеспечения возможности своевременного погашения кре­дита при возникновении временных финансовых затруднений). Желательно, чтобы на каждом шаге расчетного периода сумма чистого притока денежных средств от всех видов деятельности и финансовых резервов была положи­тельной и составляла не менее 5 % от суммы чистых операционных издержек и платежей по кредиту. Для обеспечения данного требования может потребо­ваться предусмотреть отчисления в резервные фонды, изменить объем кре­дита  и/или  график его погашения или даже скорректировать всю схему фи­нансирования проекта.

Из    нескольких   вариантов   проекта  более   предпочтительным  для дан­ного участника должен считаться вариант с большим значением ожидаемого ЧДД.

При  расчете   ожидаемой   бюджетной    эффективности  проекта анало­гично формируется базисный денежный поток бюджетных средств (в неиз­менных или дефлированных ценах). Для определения ЧДД при этом исполь­зуется реальная ставка дисконта и уме­ренно-пессимистические объемы налоговых и иных поступлений в бюджет. При этом риск невыполнения участниками проекта обязательств перед бюд­жетом учитывается    путем  применения   соответствующих       коэффициентов со­бираемости налогов. Например, если при оценке эффективности участия предприятия в проекте размер налога на прибыль в был определен в размере 200, а коэффициент собираемости этого налога прогнозируется на уровне 0,7, то умеренно пессимистическая оценка поступлений в бюджет этого налога в данном году определяется в сумме 200×0,7=140.

Если проект реализуется под предоставленные бюджетом гарантии, то базисный    денежный   поток   бюджета формируется в предположении, что про­ект будет полностью реализован. Такой проект может рассматриваться как эффективный   для   бюджета   только   если ожидаемый бюджетный эффект пре­вышает сумму гарантий[9].

Анализ чувствительности

Анализ    чувствительности    в  полном объеме проводится обычно по тре­бованию   участников  проекта после   завершения расчетов ожидаемой эффек­тивности и только в том случае, если ЧДД, отвечающий базисному денеж­ному потоку, оказался положительным. В ходе анализа выясняется, как из­меняются денежные потоки проекта и показатели эффективности участия в проекте при изменении отдельных параметров, т.е.  насколько сильно влияет тот  или  иной  параметр  на  ход   реализации и   эффективность   проекта.  По ре­зультатам анализа делается вывод об устойчивости, достаточной устойчиво­сти или неустойчивости проекта, а при необходимости — вносятся измене­ния в проектные решения (например, предусматриваются дополнительные меры по снижению или перераспределению рисков).

Примечание: проект считается устойчивым для рассматриваемого участника, если при возможных изменениях всех основных параметров проекта и его экономического окружения он оказывается финансово реализуемым и эффективным, а возможные неблагоприятные последствия устраня­ются мерами, предусмотренными организационно-экономическим меха­низмом проекта.

Проект считается достаточно устойчивым для рассматриваемого участника, если при всех достаточно вероятных изменениях всех основ­ных параметров проекта и его экономического окружения он оказыва­ется финансово реализуемым, а возможные неблагоприятные последст­вия устраняются мерами, предусмотренными организационно-экономи­ческим механизмом проекта.

Проект считается неустойчивым для рассматриваемого участника, если при некоторых достаточно вероятных изменениях его основных параметров или его экономического окружения он оказывается финан­сово нереализуемым или приводит к последствиям, не отвечающим це­лям и интересам участника.

  Для  того, чтобы оценить устойчивость проекта, нужно проанализиро­вать его денежные потоки при разных возможных значениях параметров проекта. Однако иногда предварительный вывод об устойчивости можно сделать, анализируя показатели базисного денежного потока. А именно, в очень грубом приближении, проект можно считать устойчивым, если для ба­зисного денежного потока:

ЧДД   положителен,  а   ИДДЗ   превышает  1,15 (эта  граница  может уточ­няться для отдельных типов проектов);

ВНД превышает ставку дисконта не менее чем в 2 раза;

для проектов, по которым предполагается использование заемных средств — ВНД превышает текущую (на момент оценки) посленалоговую ставку инвестиционного кредита[10].

В общем же случае необходимо рассматривать различные возможные (“достаточно  вероятные”)   сочетания   параметров  проекта и анализировать от­вечающие им денежные потоки. По итогам такого анализа может оказаться целесообразным  внести  необходимые   коррективы    в организационно-эконо­мический механизм реализации проекта, в том числе:

изменить размеры и/или условия предоставления займов (например, предусмотреть более “свободный” график их погашения);

изменить размеры резервов, запасов или отчислений в дополнительные фонды, принятых при формировании базисного денежного потока (например, если выяснится, что при всех рассмотренных изменениях параметров проекта принятые финансовые резервы оказываются чрезмерно большими).

скорректировать условия взаиморасчетов между участниками проекта, в  необходимых  случаях  —  предусмотреть страхование сделок или индекса­цию цен на поставляемые друг другу товары и услуги;

предусмотреть   страхование  участников  проекта на те или иные страхо­вые случаи.

В   подобных  ситуациях    соответственно  корректируется  базисный де­нежный   поток  проекта и расчеты ожидаемой эффективности проекта повто­ряются с новым потоком.

Метод варьирования параметров

Анализ   чувствительности    рекомендуется    производить  вначале мето­дом варьирования параметров. Общая схема такого анализа следующая:

выбирается   один   из   основных   исходных  параметров  проекта (напри­мер, продолжительность строительства объекта);

анализируется   диапазон    возможных   изменений  этого  параметра, выби­раются несколько таких возможных значений в указанном диапазоне;

оценивается  финансовая   реализуемость  проекта  и  рассчитываются по­казатели его эффективности для ситуаций, когда данный параметр принимает разные   значения   в  соответствующем  диапазоне,  а  все   остальные — сохраня­ются на том же уровне, что и при формировании базисного денежного по­тока.  Полученная  зависимость  показателей  эффективности  проекта от дан­ного параметра может представляться в виде таблицы или графика.

По    проектам    разработки  месторождений  полезных  ископаемых реко­мендуется также оценивать чувствительность проекта к изменению объема запасов  (это  связано  с неполнотой  и  неточностью информации об объеме за­пасов на момент разработки проектных материалов).

Метод варьирования параметров имеет ряд важных особенностей.

Во-первых,   при    этом   методе    желательно  учитывать  взаимосвязи от­дельных  параметров  проекта[11].  Например,  если известно, что стоимость ре­монта оборудования составляет 3% от его стоимости, то при варьировании стоимости оборудования должны “автоматически” изменяться и затраты на его ремонт.

Во-вторых, при оценке влияния какого-либо параметра проекта на его эффективность не должны учитываться заложенные в базисный денежный поток резервы и запасы по этому параметру.

Количественные характеристики устойчивости проекта

В   ряде   случаев   для   всех  или  некоторых участников проекта оказыва­ется полезным определить ряд показателей, количественно характеризующих допустимые для данного участника границы изменения этих параметров. В этих целях определяются предельные значения и границы безубыточности отдельных параметров. Такие показатели используются только для оценки влияния возможного изменения параметров проекта на его финансовую реа­лизуемость и эффективность, но сами они не относятся к показателям эффек­тивности ИП, и их вычисление не заменяет расчета интегральных показате­лей ожидаемой эффективности. В соответствующих расчетах учитывается влияние изменений варьируемого параметра на разные составляющие де­нежных потоков.

Предельным считается такое значение параметра проекта, при кото­ром ожидаемый интегральный коммерческий эффект участника становится равным нулю.

Если таким параметром является ставка дисконта, то ее предельным значением является ожидаемая ВНД участия в проекте.

Если   в   качестве   анализируемого   параметра  принимается объем перво­начальных инвестиций участника, и если  эти  инвестиции по проекту осуще­ствляются   только   на   начальном   шаге,  то предельный объем инвестиций бу­дет  примерно  равен сумме их ожидаемого объема и ожидаемого ЧДД дан­ного участника.

Обычно предельные значения определяются для некоторых наиболее важных  параметров  проекта, которые  в   базисном   сценарии   считаются ста­бильными  на  всем  протяжении   проекта.  Между  тем,  такие  важные показа­тели, как объемы производства, цены реализации продукции и др., в течение расчетного периода могут меняться. В таком случае рекомендуется оцени­вать предельное значение роста или снижения этих показателей. Примени­тельно к показателям объемов производства соответствующая процедура вы­глядит так. Задаются некоторым коэффициентом изменения объемов произ­водства. Этот коэффициент применяют к объемам производства на каждом шаге расчетного периода, после чего рассчитывают ЧДД получающегося де­нежного потока (учитывая при этом, что от объемов производства будут за­висеть и отдельные статьи текущих затрат). Затем подбирают такое значение коэффициента, при котором ЧДД оказывается равным 0. Допустим, что такой коэффициент оказался равным 0,8. Это будет означать, что проект останется эффективным даже при снижении объемов производства на 20%.

В случае, если проект предусматривает получение кредита данным участником, изменение отдельных параметров проекта (например, снижение объемов производства) может привести к тому, что своевременно погасить кредит  не  удастся.   По  этой   причине  в  расчетах  предельных значений отдель­ных параметров проекта рекомендуется предусматривать автоматический подбор графика погашения кредита (т.е. принимать на каждом шаге макси­мально возможный объем погашения основного долга). При этом следует иметь в виду, что при “неблагоприятных” значениях параметра потребность в собственных средствах для финансирования проекта может увеличиться.

Обычно проекты предусматривают, что после ввода предприятия в эксплуатацию  (иногда   —  после  освоения   введенных   мощностей)  оно явля­ется прибыльным. При этом прибыль предприятия может зависеть не только от некоторых общих для всего проекта технических или финансовых реше­ний,  но  и  от  отдельных параметров, значения которых могут меняться по ша­гам расчетного периода. По таким параметрам (например, объемы производ­ства, цены на сырье, задержки платежей) для каждого шага расчетного пе­риода могут определяться границы (уровни) безубыточности. Границей (уровнем) безубыточностипараметра проекта для некоторого шага расчет­ного периода называется такой коэффициент к проектному значению этого параметра  на  данном  шаге,  при  применении  которого чистая прибыль, полу­ченная в проекте на этом шаге, становится нулевой. Иными словами, это — отношение “безубыточного” значения параметра проекта к проектному (а не умеренно пессимистическому, заложенному в базисный сценарий). Такого рода граничные значения в общем случае меняются по шагам расчетного пе­риода.

Расчет подобных показателей производится в следующем порядке. За основу  берется  расчет  базисного  денежного потока.   В   этом  расчете произво­дится варьирование анализируемого параметра на данном шаге и подбор та­кого его значения, при котором чистая прибыль на этом шаге обратится в 0 (при этом должно учитываться влияние анализируемого параметра на другие экономические показатели проекта). Полученное значение параметра делится на его проектное значение.

Наиболее   часто   определяют  уровень  безубыточности  для  объемов про­изводства. При этом обычно принимается, что на соответствующем шаге:

объем производства равен объему продаж;

объем выручки меняется пропорционально объему продаж;

доходы   от   вне  реализационной   деятельности  и  расходы  по  этой дея­тельности не зависят от объемов продаж;

полные   текущие  издержки  производства,   включая   амортизацию  и на­логи (кроме налога на прибыль), могут быть  разделены   на  условно

постоянные (не изменяющиеся при изменении объема производства) и условно переменные,  изменяющиеся  прямо  пропорционально объемам про­изводства. При этом, если проект предусматривает получение кредита, то проценты по нему включаются в условно постоянную часть полных текущих издержек, а погашение основного долга — в условно-переменную часть.

В   этом    случае  уровень безубыточности на каждом шаге (УБ) определя­ется по формуле[12]:

,                       (3.10)

включающей следующие показатели, относящиеся к этому шагу:

Vпр — проектный объем производства;

Vбаз — умеренно пессимистический (базисный) объем производства;

S— умеренно пессимистический объем выручки;

CC — умеренно пессимистическая оценка условно постоянной части полных текущих издержек производства;

CV — умеренно пессимистическая оценка условно переменной части полных текущих издержек производства;

DC — умеренно   пессимистическое   значение  доходов от вне реализаци­онной деятельности за вычетом расходов по этой деятельности на m-ом шаге.

Пример 3.2. Проектом предусматривается, что на данном шаге объем производства составляет 100 единиц продукции. В расчетах эффективности приняты   следующие   умеренно  пессимистические значения денежных посту­плений и расходов:

объем производства — 96 единиц;

выручка от реализации продукции (без НДС) — 960;

условно-постоянные текущие расходы — 260;

условно-переменные текущие расходы — 336.

Доходы от вне реализационной деятельности отсутствуют.

В  этом   случае объем производства  X,  при котором чистая прибыль ста­новится  нулевой, определится  из  соотношения:  (960-336)/96 ´ X  =  260. От­сюда находим: X = 40. Таким образом, уровень безубыточности для объема производства составит УБ=40:100=0,4=40%.

Если   проект  предусматривает    производство  нескольких видов продук­ции, уровень безубыточности определяют обычно как один коэффициент, относящийся сразу ко всем видам продукции. При этом входящие в формулу величины берутся по всей производимой продукции (без разделения по ви­дам).

Обычно проект считается устойчивым, если в расчетах по проекту в целом  уровень   безубыточности   не  превышает   0,6¸0,7   после  освоения про­ектных мощностей. Близость уровня безубыточности к 1 (100 %) как правило свидетельствует о недостаточной устойчивости проекта к колебаниям спроса на продукцию на данном шаге. Таким образом, по значениям этого коэффи­циента можно судить об устойчивости проекта к кратковременному сниже­нию спроса.

Отметим две важных особенности данного показателя.

Высокие его значения на отдельных шагах не могут рассматриваться как признак не реализуемости проекта. Например, на тех шагах, где еще не закончилось освоение вводимых мощностей или производится капитального ремонта  дорогостоящего    оборудования,   УБ   может   превышать   100 %. По­этому уровни безубыточности следует определять и отражать в расчетных таблицах   только   для   периода    “нормального”  функционирования производ­ства.

Удовлетворительные   значения  УБ  на  каждом  шаге не  гарантируют эф­фективность проекта (положительность ЧДД). Это объясняется тем, что в эффективном проекте прибыль за весь период функционирования введенного объекта должна превысить упущенную выгоду от альтернативных вложений капитала, а не просто быть положительной. Учесть данное обстоятельство можно, рассчитывая уровень безубыточности с учетом упущенной выгоды (УБв). На каждом шаге он определяется как такой коэффициент к объемам производства, при котором чистая прибыль будет равна произведению ставки дисконта на длительность шага и стоимость собственного капитала на этом шаге. Соответственно формула (9.3) здесь примет вид:

,                         (3.11)

где   E  —  годовая  ставка дисконта,   K  —  стоимость собственного капи­тала на данном шаге (практически — сумма остаточной стоимости основных средств и чистого оборотного капитала за вычетом основного долга по зай­мам), Dt — длительность шага (в годах или долях года).

Метод сценариев

Более полную информацию об устойчивости проекта можно получить, используя  метод сценариев,  т.е.    проводя    расчеты   эффективности примени­тельно к различным возможным сценариям реализации проекта. Один сцена­рий  от  другого при этом может отличаться сразу по нескольким парамет­рам[13].

Примечание. Обычно при не слишком больших изменениях парамет­ров проекта соответствующие изменения показателей эффективности про­екта выражаются зависимостями, близкими к линейным. Поэтому, если два расчета устойчивости показали, что проект остается эффективным при каких-то изменениях двух параметров, то он будет эффективным и в сценарии, кот­орому отвечают “средние” изменения сразу обоих параметров. Например, если проект будет эффективным, когда объем производства снизится на 20% при той же продолжительности строительства, и когда продолжительность строительства вырастет на 20% при тех же объемах производства, то он бу­дет эффективным и в сценарии, когда продолжительность строительства уве­личится на 10%, а объем производства сократится на 10%.

Следует   иметь   в   виду, что, в отличие от расчетов устойчивости, все па­раметры в каждом сценарии должны быть совместимыми и, следовательно, взаимоувязанными. Например, при формировании сценариев, отвечающих разным  темпам  инфляции,  можно  одновременно  и    взаимоувязан   но преду­смотреть изменение цен на производимую продукцию и отдельные виды по­требляемых ресурсов, процентных ставок, задержек платежей, а также спроса на продукцию предприятия.

Пример 3.3.   Исследуется  устойчивость сельскохозяйственного  проекта к изменению погодных условий. Используя метод варьирования параметров, здесь можно оценить границу безубыточности для урожайности сельскохо­зяйственных культур.  Интегральной  оценки  здесь  получить нельзя из-за не­реальности предположения, что в течение всего расчетного периода будут одинаковые  погодные  условия.  При  методе сценариев необходимо рассмот­реть несколько сценариев, различающихся чередованием лет с разными по­годными условиями  (если  к  тому  же  известны  вероятности, например, “су­хих”   и  “дождливых”  лет,  по  результатам  расчетов можно оценить и вероят­ностное распределение ЧДД и математическое ожидание ЧДД — ожидаемый интегральный эффект проекта). Более того, при формировании соответст­вующих сценариев можно учесть, что при благоприятных погодных условиях не только повышается урожайность выращиваемых культур, но и снижаются закупочные цены на них.

Рассмотрение   различных   сценариев,  в  том  числе — «опасных» для ка­ких-либо   участников,   позволяет  оценить возможные потери от неблагопри­ятных условий реализации проекта и предусмотреть меры по предотвраще­нию или перераспределению указанных потерь, а при необходимости — уточнить размеры заложенных в расчет базисного денежного потока резер­вов и запасов и скорректировать организационно-экономический механизм реализации проекта.

В  практических  расчетах   рекомендуется  рассматривать сценарии, отве­чающие:

разным прогнозам общего индекса инфляции, индексов цен и индекса внутренней инфляции (или иной характеристики изменения покупательной способности)  иностранной   валюты.   В   таких  сценариях   должны взаимоувя­зано изменяться также цены на производимую продукцию и потребляемые ресурсы;

изменению налоговой системы;

разным природно-климатическим условиям реализации проекта;

появлению на рынке конкурирующей более дешевой продукции или технологии;

ужесточению разного рода норм и правил, требующих осуществления дополнительных затрат, и т.п.;

При расчетах денежных потоков для каждого сценария необходимо учесть   особенности   функционирования  организационно-экономического ме­ханизма  реализации  проекта в соответствующих условиях. Если проект пре­дусматривает  получение  кредита, то разным сценариях могут отвечать раз­ные  графики  его погашения. Иногда условия кредита допускают, что в пер­вые  годы после получения  кредита проценты не уплачиваются, а капитали­зируются. В этом случае соответствующие сроки также могут различаться для разных сценариев.

Набор  рассматриваемых  сценариев  при  этом  формируется в соответст­вии с представлениями участников проекта о возможных рисках. Такого рода расчеты позволяют давать обоснованные ответы на любые вопросы типа “что будет с проектом, если…?” Кроме того, при выявлении “неблагоприятных” сценариев  рекомендуется  уточнить  график  реализации  проекта или органи­зационно-экономический механизм его реализации. Например, анализ таких сценариев  позволит  выявить  ситуации,  в которых выгоднее расширять про­изводство и ситуации, в которых, наоборот, выгоднее его сокращать, прода­вая имеющееся оборудование. Для оценки эффективности подобных меро­приятий иногда может использоваться метод опционов (для чего необходимо знать прогнозные рыночные цены каждого предполагаемого к покупке или продаже актива в каждом году реализации проекта)[14].

В   случае,   если  при  некоторых сценариях,  которых  нельзя  считать ма­ловероятными, проект оказывается финансово нереализуемым, это следует учесть,  внося  соответствующие  изменения в схему финансирования  проекта и   весь  организационно-экономический     механизм    его реализации. Сущест­венно, что при этом необходимо учесть всю деятельность участника (в том числе — не связанную с оцениваемым проектом) и размер его собственного капитала.

Несмотря  на   то,   что  для  базисного денежного потока   ЧДД положите­лен, при каких-то возможных сценариях, которых нельзя считать маловеро­ятными, ЧДД может оказаться отрицательным. Такая ситуация свидетельст­вует о риске, связанном с реализацией проекта. В рекомендуемой системе расчетов такой риск должен учитываться при формировании базисного де­нежного потока.   Поэтому  получение   отрицательного ЧДД при каких-то воз­можных   значениях   параметров  проекта само по себе не означает неэффек­тивности проекта и не является основанием для отказа от участия в нем. В подобных случаях необходимо выяснить, учтены ли в базисных денежных потоках возможные потери, связанные с “неблагоприятными” сценариями, и при необходимости скорректировать эти потоки.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Можно предположить, что доминирующим сегментом кредитования населения останутся потребительские кредиты, спектр применения которых весьма широк – от автомобилей и сложной бытовой техники до медицинских и  туристических  услуг. Однако и  потребительское  кредитование    нуждается в совершенствовании    инфраструктуры.  Расширение   круга  заемщиков, вовле­чение в него новых социальных групп с меньшими доходами и собственно­стью повышает риски кредитования, а значит, потребует большего внимания к анализу заемщика.

Однако, на мой взгляд, несмотря на заманчивые перспективы роста кредитования   частных  лиц,   основной  доход банков, как и прежде, будет при­ходиться на кредиты предприятиям. В европейских странах большую часть ВВП производит малый и средний бизнес, у нас же его вклад существенно меньше. Отчасти это происходит из-за нехватки средств. Но, по оценке Цен­тра развития, роль этой части клиентуры в банковских кредитах как раз будет увеличиваться. С одной стороны, в условиях дефицита клиентуры банки не могут уже пренебрежительно относиться и к небольшим клиентам; с другой стороны,  «растут»  и  сами  клиенты:  они  выводят свой бизнес из тени, стано­вятся более прозрачными, экономически грамотными, обретают финансовую устойчивость.

Участие банков на рынке ценных бумаг во многом будет определяться темпами его развития. В тех его секторах, где участие банков заметно (это государственные ценные бумаги в рублях и в иностранной валюте, а также рынок корпоративных облигаций), они сохранят свои позиции как эмитенты и как  инвесторы.  Однако   можно  предположить, что в ближайшем будущем все   же   финансирование  экономики  по-прежнему  будет  осуществляться пре­имущественно через кредитование.

Произойдут существенные изменения в инвестиционных процессах и применяемых   инвестиционных технологиях: возможность информационного и  финансового  контроля   над   использованием   инвестиционных  ресурсов ин­вестора  в  режиме   On-line, удаленного на любое расстояние от места вложе­ния ресурсов; внедрение единых информационных стандартов залоговых ме­ханизмов, бухгалтерской отчетности, представления проектов и программ, предприятий,  регионов  и  государств  в   информационных  системах; создание интегрированной инвестиционной  инфраструктуры  (банковской, законода­тельной, организационной) обслуживания инвестиций.

Усиление    роли  государства    в  инвестиционной   сфере  белорусской эко­номки должно быть нацелено на повышение эффективности государственной инвестиционной политики при сохранении рыночных свобод и стимулирова­нии частных инвестиций. Степень расширения государственного участия имеет объективные пределы, обусловленные, с одной стороны, реальными финансовыми возможностями, а с другой — задачей стимулирования, а не вытеснения частных инвестиций. Принципы государственной инвестицион­ной политики при существующих ресурсных ограничениях и несформиро­ванности рыночных механизмов инвестирования предполагают выбор при­оритетных направлений инвестирования, повышение степени управляемости инвестиционным процессом на основе усиления обоснованности, последова­тельности и комплексности разрабатываемых мероприятий. При ориентиро­ванности инвестиционной стратегии в целом на перенос центра тяжести с го­сударственного инвестирования на формирование благоприятной инвестици­онной среды государственная инвестиционная политика должна быть на­правлена на поддержку приоритетных отраслей и производств, носить сис­темный и взвешенный характер.

Проанализировав     деятельность  одного  из    коммерческих   банков на­шей страны – ЗАО «Идея банк», сделан вывод, что не последнюю роль  в  коммерческом  успехе его деятельности играет эффективная инвести­ционная политика.

Большая  доля  инвестиционных  средств  Банка  в   2021-2021гг.  была на­правлена на формирование инвестиционного портфеля. Менеджеры Банка сформировали достаточно защищенный от инвестиционного риска портфель, а  в  дополнение  к   этому   регулярно   проводят  его ревизию. Таким образом, ин­вестиционный портфель постоянно находится в актуальном состоянии.

Также   часть  инвестиционных  средств   Банка   была направлена на при­обретение  ЗАО  «Белорусский  банк малого бизнеса» и создание СООО «Идея Финанс»,  покупку  собственного  офисного  здания.  В перспективе планиру­ется создание лизинговой компании, такие типы предприятий являются дос­таточно распространенными объектами инвестирования средств банков, осо­бенно в развитых странах.

При формирование инвестиционного портфеля ЗАО «Идея Банк» используются современные технологии и методы управления рисками. Учитывая белорусские реалии особо необходимо учитывать влияние инфляции при определении эффективности инвестиционного проекта.

В дипломной работе предложен порядок прогноза инфляции. При расчете денежного потока инвестиционного проекта рассмотрим принцип умеренного пессимизма.

Акцентировано внимание на необходимости резерва средств на непредвиденные инвестиционные и амортизационные расходы, которые рекомендуются определять с использованием метода варьирования параметров.

Для оценки рисков предложено оценивать устойчивость проекта с использованием метода сценариев.

Определены требования, которые необходимо учитывать при использовании указанного метода.