Альтернативные подходы к оценке инвестиционных проектов (окончание) — 12 Мая 2011

Альтернативные подходы к оценке инвестиционных проектов (окончание) - 12 Мая 2011 Инвестиции
Содержание
  1. . основные формы реального инвестирования:
  2. . Основные понятия операционного анализа
  3. . реальные инвестиции
  4. . Оценка эффективности инвестиционных проектов Сложные (динамические) методы
  5. . Финансовые инвестиции
  6. . Взаимосвязь между показателями NPV, PI и IRR
  7. . По степени зависимости инвестиционные проекты принято делить на
  8. Состав реальных, финансовых и инвестиций в нематериальные активы
  9. . 2. Оценка финансовой состоятельности инвестиционного проекта
  10. . Количественные методы оценки инвестиционных рисков
  11. . Метод корректировки ставки дисконтирования
  12. . Принципы организации финансового обеспечения деятельности компаний (принципиальные положения)
  13. . Источники средств и источники финансовых ресурсов
  14. . Отчет о прибыли и убытках
  15. . Отчет о движении денежных средств
  16. . бухгалтерский баланс
  17. . Финансовые коэффициенты проекта
  18. Инвестиционные решения
  19. . При этом делаются следующие допущения:
  20. . Чистая приведенная стоимость
  21. . Показатель IRR может иметь несколько полезных интерпретаций:
  22. . модифицированная норма доходности
  23. . Индекс рентабельности
  24. 4.Альтернативные подходы к экономическойоценке инвестиций
  25. . Дисконтированный срок окупаемости
  26. . недостатки DPP
  27. . 4. Альтернативные подходы к экономической оценке инвестиций
  28. . Метод скорректированной текущей стоимости APV
  29. . Оценка экономической эффективности проекта с использованием метода APV
  30. . наиболее значимые и распространенные на практике финансовые эффекты:
  31. . Метод экономической стоимости (прибыли) EVA
  32. . применение EVA позволяет:
  33. Ключевые характеристики инвестиции, рассматриваемой как процесс:

. основные формы реального инвестирования:

ОСНОВНЫЕ ФОРМЫ РЕАЛЬНОГО

ИНВЕСТИРОВАНИЯ:

приобретение функционирующих

предприятий;

строительство нового хозяйственного

комплекса;

перепрофилирование производства;

реконструкция производства;

модернизация действующих мощностей;

обновление отдельных видов оборудования;

пополнение оборотного капитала.

Подобные формы реального инвестирования

постоянно рассматриваются всеми

предприятиями и находят свое воплощение в

жизнь путем реализации конкретных

инвестиционных проектов.


Под инвестиционным проектом понимается

план или программа вложения капитала с

целью последующего получения прибыли или

иных результатов и выгод.

. Основные понятия операционного анализа

Валовая маржа = постоянные издержки прибыль в цене товара

Коэффициент валовой маржи = валовая маржа : выручку

Сила действия (уровень) операционного рычага = валовая маржа : прибыль (EBIT)

— Точка безубыточности

(порог рентабельности)

— Коэффициентное значение =

порога рентабельности

— Запас финансовой

прочности


Постоянные издержки на весь выпуск товара

Цена за единицу – Переменные издержки на

единицу


Постоянные издержки на весь выпуск товара

Валовая маржа на единицу товара * Объем выпуска

(количество) товара

= Выручка от продаж (нетто) – Порог рентабельности


Большаков С.В. Финансовый

университет при Правительстве РФ

. реальные инвестиции

РЕАЛЬНЫЕ ИНВЕСТИЦИИ

— вложения средств в объекты, существующие в

материально-вещественной форме.


Большинство таких инвестиций приходится на

объекты производственного назначения

связанные с основной деятельностью

предприятия:

земельные участки,

здания,

сооружения,

оборудование

Реальные объекты инвестирования в большей

степени защищены от инфляции, чем любые

другие.

Вместе с тем, как правило, они обладают

низкой ликвидностью и достаточно сложны в

управлении.

. Оценка эффективности инвестиционных проектов Сложные (динамические) методы

• Чистый дисконтированный доход (NPV)


CFn

NPV

1 (1 i )

• Индекс рентабельности (дисконтированных доходов) (PI)


CFn

(1 i ) n

• Внутренняя норма доходности (IRR) устанавливается методом подбора

соотношения значений норм доходности d1 и d2, при которых значение


NPV =0. Сопоставляется с рентабельностью инвестированного капитала.

NPV1

IRR d1

(d 2 d1 ),

( NPV1 NPV2 )

Если: NPV > 0 – проект можно принять

NPV < 0 – проект следует отвергнуть


NPV = 0 – проект ни прибыльный, ни убыточный

если :

PI > 1, то проект следует принять

PI < 1, то проект следует отвергнуть


PI = 1, то проект не является ни прибыльным, ни

убыточным

Индекс рентабельности — относительный показатель: он

характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е.

эффективность вложений — чем больше значение этого показателя,

тем выше отдача с каждого рубля, инвестированного в данный

проект

. Финансовые инвестиции

ФИНАНСОВЫЕ ИНВЕСТИЦИИ

— представляют собой вложения средств в различные

финансовые активы.

Под финансовым активом (инструментом) в

широком смысле понимают любое законодательно

признанное соглашение, отражающее отношения

владения или займа.


В современной теории инвестиций принято

различать:

финансовые активы, не являющиеся объектом

свободной купли/продажи (non-transferable),

активы, свободно обращающиеся на рынках

(transferable).


К первым относятся банковские инструменты, ко

вторым — ценные бумаги.

. Взаимосвязь между показателями NPV, PI и IRR

• С позиции риска (американский подход) можно рассматривать два проекта по

критериям IRR и PI , но нельзя по NPV

— Основной недостаток критерия NPV — это абсолютный показатель, и он не может дать

информацию о «резерве безопасности»,т.е., если допущена ошибка в прогнозе денежного

потока или коэффициента дисконтирования, насколько велика опасность того, что проект,

который ранее рассматривался как прибыльный, окажется убыточным

— Информацию о резерве безопасности дают критерии IRR и PI

— чем больше IRR, по сравнению с HR (ценой капитала проекта), тем больше резерв

безопасности

— чем больше значение РI превосходит единицу, тем больше резерв безопасности

. По степени зависимости инвестиционные проекты принято делить на

ПО СТЕПЕНИ ЗАВИСИМОСТИ

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ПРОЕКТЫ ПРИНЯТО

ДЕЛИТЬ НА

взаимоисключающие, или альтернативные

(осуществление одного из них делает

невозможным реализацию других),

независимые (принятие или отказ от

реализации одного проекта не оказывает

влияние на целесообразность или

эффективность осуществления других

проектов),

взаимодополняемые (могут быть приняты или

отвергнуты только совместно)

взаимовлияющие (реализация одного проекта

оказывает положительное или отрицательное

влияние на ход выполнения других).

Состав реальных, финансовых и инвестиций в нематериальные активы


Реальные

— В основной капитал (капитальные вложения и инвестиции в недвижимость)

— В материально-производственные запасы

Финансовые

— В ценные бумаги

— В банковские депозиты

— В объекты тезаврации (золото, драгоценные металлы и камни, предметы

коллекционного спроса)


В нематериальные активы

— патенты, лицензии, ноу-хау, программные продукты, подготовка кадров и т.п.

Оценка финансово-экономической эффективности

инвестиционных проектов


Основа принятия инвестиционных решений — оценка и сравнение объема

предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений.

Методы, используемые в анализе инвестиционной деятельности:

— основанные на статических оценках («статические» методы):

простая норма прибыли — ROI (return on investments)

коэффициент эффективности (рентабельности) инвестиций – ARR (Accounted Rate of


Return).

срок окупаемости инвестиций – PP (Payback Period)

— основанные на дисконтированных оценках («динамические» методы):

чистая приведенная стоимость – NPV (Net Present Value);

внутренняя норма прибыли – IRR (Internal Rate of Return);

индекс рентабельности инвестиций – PI (Profitability Index);

модифицированная внутренняя норма прибыли – MIRR (Modified Internal Rate of

Return);

дисконтированный срок окупаемости инвестиций – DPP (Discounted Payback Period).

. 2. Оценка финансовой состоятельности инвестиционного проекта

2. ОЦЕНКА ФИНАНСОВОЙ


СОСТОЯТЕЛЬНОСТИ

ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

Основная задача, решаемая при определении

финансовой состоятельности инвестиционного

проекта, — оценка его ликвидности.


Под ликвидностью понимается способность

проекта своевременно и в полном объеме

отвечать по имеющимся финансовым

обязательствам. Последние включают в себя

любые выплаты, связанные с его

осуществлением.

Оценка финансовой состоятельности

инвестиционного проекта базируется на

планировании движения денежных средств


При этом весь срок жизни проекта разбивается

на несколько временных отрезков —

интервалов планирования, каждый из которых

затем рассматривается в отдельности на основе

соотношения притоков и оттоков денежных

средств.

Длительность интервалов планирования

определяется уровнем прединвестиционных

исследований, возможностью подготовки

исходной информации и сроком жизни

проекта.


Как правило, для кратко- и среднесрочных

инвестиционных проектов она составляет

месяц, квартал или полугодие, а для

крупномасштабных и длительных проектов —

год.

С позиции инвестиционного анализа

финансовая состоятельность означает

неотрицательную разность денежных

выплат и поступлений в течение всего

срока жизни проекта.

Оценка финансовой состоятельности

инвестиционного проекта базируется на трех

ключевых формах финансовой отчетности,

включающих:

отчет о прибыли и убытках;

отчет о движении денежных средств;

бухгалтерский баланс.

. Количественные методы оценки инвестиционных рисков

К количественным методам относятся:

— метод корректировки ставки дисконтирования

— метод достоверных эквивалентов

— анализ чувствительности критериев эффективности

— метод сценариев

— деревья решений

— анализ вероятностных распределений потоков платежей

— имитационное моделирование и др.


Количественные методы предполагают оценку конкретных видов риска в виде

одного или нескольких показателей

К количественным методам относится широкий класс аналитических,

статистических и математических методов, а также ряд методов искусственного

интеллекта.

. Метод корректировки ставки дисконтирования

Осуществляется через корректировку величины премии за риск.

При этом известным формальным подходом для определения премии за

риск при доступности соответствующей информации является применение

модели CAPM.

Тема 8. Финансирование деятельности корпораций.

Основные вопросы темы:

1. Система источников финансового

хозяйственной деятельности.

обеспечения

система

финансирования


Классификация источников финансирования.

3. Собственные источники финансирования корпораций, внутренние и внешние.

4. Прибыль как один из основных собственных источников финансирования, анализ

Про бизнес:  ЭКОНОМИЧЕСКАЯ СУЩНОСТЬ, КЛАССИФИКАЦИЯ И СТРУКТУРА ИНВЕСТИЦИЙ, Экономическая сущность и значение инвестиций на макро- и микроуровне - Инвестиции

объем – издержки — прибыль.

5. Характеристика основных инструментов заемного финансирования: банковского

кредита, выпуска облигаций, векселя и гибридных бумаг (даны в теме 3).


Лизинг как форма заимствования.

7. Бюджетное финансирование корпораций.

8. Привлечение иностранного капитала путем получения кредитов от зарубежных

банков, выпуска за рубежом долговых ценных бумаг, размещения акций на

международных фондовых рынках.


Большаков С.В. Финансовый университет при

Правительстве РФ

. Принципы организации финансового обеспечения деятельности компаний (принципиальные положения)

1. Первоочередное использование собственных источников финансирования всех

текущих потребностей в осуществлении расходов не капитального и капитального

характера, исходя из принципа «свой рубль — ближе рубля заемного, или привлеченного»

2. Планирование источников финансирования и направлений их использования, исходя

из принципа «запланированный рубль — в целом эффективнее не гарантированного рубля

вне плана»

3. Обеспечение сохранности собственного оборотного капитала и экономия денежных

расходов, исходя из принципа «сегодня сбереженный рубль — экономит завтрашние

возможные издержки по заимствованиям»

4. Разделение средств основной деятельности

и капитального строительства,

краткосрочных и долгосрочных источников формирования общего капитала,

фондирование нераспределенной прибыли, исходя из принципа «разделенный рубль есть целевой рубль»

5. Привлечение долговых источников финансирования и осуществление инвестиций,

исходя из принципа «сегодняшний рубль — дороже рубля завтрашнего»

6. Оценка полученных собственных и заемных источников, исходя из принципа «любой

полученный рубль дохода — есть неполный, частично налоговый, или оплачиваемый

предприятием рубль»


Гарантированность финансового обеспечения, исходя из принципов:

7. «надежный рубль — дороже рубля рискового»

8. «репутация — дороже разовых дополнительных денежных затрат на привлечение

источника»


Оценка заемного источника финансирования исходя из принципов:

9. «заемный рубль — должен быть безубыточным рублем»

10. «любое заимствование — есть дорогое заимствование, которое при определенных

условиях можно сделать дешевле»


Большаков С.В. Финансовый

университет при Правительстве РФ

. Источники средств и источники финансовых ресурсов

Следует различать источники средств организации и источники формирования

финансовых ресурсов.


Источники средств организации выступают отражением учетной модели

управления денежным оборотом и финансами организации. Они обычно отражаются по

балансу организации. Нет актива без источника и нет источника средств без размещения

в активах. Основными и крупными источниками средств организации, которые

размещены во внеоборотных и оборотных активах, выступают капитал и резервы,

долгосрочные и краткосрочные обязательства.


Источники финансовых ресурсов неразрывно связаны с финансовой моделью

управления, которая, в общем и целом, базируется не на балансе организации, а на

раздельном планировании доходов и поступлений с одной стороны и расходов и

отчислений, с другой. Эти доходы и расходы не всегда, не в полной мере, или вовсе не

отражаются по балансу. Финансовые ресурсы организации формируются за счет двух

главных источников — валового дохода и амортизационных отчислений. Источники

финансовых ресурсов существуют и подлежат планированию независимо от того

учитываются и отражаются ли они как таковые по балансу. Размещение финансовых

ресурсов осуществляется не на основе баланса и учетных записей, а на основе

финансового планирования денежных расходов.


Большаков С.В. Финансовый

университет при Правительстве РФ

. Отчет о прибыли и убытках

ОТЧЕТ О ПРИБЫЛИ И УБЫТКАХ

иллюстрация соотношения доходов,

получаемых в процессе реализации

инвестиционного проекта в течение какоголибо периода времени, с расходами,

понесенными в этот же период и связанными с

данным проектом;

необходим для оценки эффективности

конкретного текущего этапа инвестиционной

деятельности. Анализ соотношения доходов с

расходами позволяет оценить резервы

увеличения собственного капитала проекта;

необходим для расчета величин налоговых

выплат и дивидендов.

. Отчет о движении денежных средств

ОТЧЕТ О ДВИЖЕНИИ ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ

— важнейшая форма финансовой оценки

инвестиционного проекта.


Необходимость подготовки данного отчета

обусловлена тем, что понятия «доходы» и

«расходы», используемые в отчете о прибыли и

убытках, не отражают напрямую

действительное движение денежных средств.

В качестве источников средств в инвестиционном

проекте могут выступать:

выручка от реализации продукции и прочие

доходы,

увеличение собственного капитала (за счет

эмиссии новых акций),

увеличение задолженности (получение новых

займов или выпуск облигаций).

Основные направления использования

денежных средств связаны:

с инвестициями в постоянные активы и

оборотный капитал,

с осуществлением текущей производственной

(операционной) деятельности,

с обслуживанием внешней задолженности

(уплата процентов и погашение),

с расчетами с бюджетом (налоговые платежи)

и, наконец, с выплатами собственникам.

. бухгалтерский баланс

БУХГАЛТЕРСКИЙ БАЛАНС

Для удобства анализа, а также в силу

отсутствия необходимости и возможности

большой степени детализации в практике

инвестирования используется укрупненная,

или агрегированная форма баланса. Такой

баланс называется также аналитическим.

Назначение данной формы при проведении

финансовой оценки инвестиционного проекта

заключается в иллюстрации динамики

изменения структуры имущества проекта

(активов) и источников его финансирования

(пассивов).

Построение прогнозного баланса дает

возможность провести расчет общепринятых

показателей, характеризующих такие стороны

финансового состояния проекта, как

ликвидность, платежеспособность,

оборачиваемость и другие.

. Финансовые коэффициенты проекта

ФИНАНСОВЫЕ КОЭФФИЦИЕНТЫ ПРОЕКТА

В процессе реализации инвестиционный проект

должен обеспечивать достижение двух целей:

получение приемлемой прибыли на

вложенный капитал;

поддержание устойчивого финансового

состояния.

Анализ того, насколько успешно будут

решаться эти задачи, а также сопоставление

между собой различных проектов и вариантов

расчетов с различными наборами исходных

данных может быть выполнен с помощью

финансовых коэффициентов.

Ценность использования финансовых

коэффициентов для оценки инвестиционных

проектов заключается в использовании

системы стандартизированных критериев,

которые могут выступать в качестве

ориентиров при выборе оптимального

сочетания исходных параметров.

Инвестиционные решения

ИНВЕСТИЦИОННЫЕ РЕШЕНИЯ

— один из ведущих факторов развития и

увеличения стоимости любого предприятия.


Они могут быть направлены на решение как

текущих (например, увеличение оборотного

капитала), так и долгосрочных стратегических

задач, связанных с приобретением нового

оборудования, реализацией маркетинговых

программ, проведением научно-исследовательских работ, поглощением других

предприятий и т. п.

Поскольку в своей деятельности фирма

рассматривает различные варианты

инвестирования ограниченных средств,

ключевой задачей финансового

менеджера является определение

оптимального направления вложений, т. е.

в наибольшей степени способствующих

достижению основной цели — максимизации

благосостояния собственников.

В финансовом менеджменте инвестиции —

это обмен определенной текущей стоимости на

некоторую, часто неопределен — ную, будущую

стоимость.


Другими словами, это сегодняшние затраты,

целью которых является получение будущих

доходов или благ.

. При этом делаются следующие допущения:

ПРИ ЭТОМ ДЕЛАЮТСЯ СЛЕДУЮЩИЕ

ДОПУЩЕНИЯ:

потоки денежных средств на конец (начало)

каждого периода реализации проекта

известны;

все положительные денежные потоки,

полученные в соответствующих периодах,

реинвестируются;

определена оценка, выраженная в виде

процентной ставки (нормы дисконта), в

соответствии с которой средства могут быть

вложены в данный проект.

В качестве такой оценки обычно используются:

средняя или предельная стоимость капитала

для предприятия;

процентные ставки по долгосрочным кредитам

или финансовым инструментам;

доходность альтернативных вложений с

подобным уровнем риска;

требуемая инвестором норма доходности на

вложенные средства и др.

Существенными факторами, оказывающими

влияние на величину подобной оценки,

являются инфляция и риск.

. Чистая приведенная стоимость

ЧИСТАЯ ПРИВЕДЕННАЯ СТОИМОСТЬ


Чистая приведенная стоимость (Net Present

Value, NPV) проекта определяется по формуле

NPV = ∑CFt /(1 r) =

= ∑ CIFt /(1 r) — ∑ COFt /(1 r)

где r -норма дисконта;


CFt — свободный денежный поток от операций

проекта в периоде t

CIFt — суммарные поступления от проекта в

периоде t;


COFt — суммарные выплаты по проекту в

периоде t.

Если чистая современная стоимость потока

платежей имеет положительный знак (NPV>

0), это означает, что в течение своей

экономической жизни проект возместит

первоначальные затраты IС0, обеспечит

получение прибыли согласно требуемой норме

доходности r, а также ее некоторую

дополнительную величину, равную NPV.

Отрицательная величина NPV показывает, что

заданная норма доходности не обеспечивается

и проект является убыточным, т. е. не создает

новой стоимости.


При NPV= 0 проект только окупает

произведенные затраты, но не приносит доход.

Критерий NPV позволяет судить об изменении

стоимости предприятия в результате

осуществления проекта, т. е. об успешности

реализации одной из основных целей

финансового менеджмента.

. Показатель IRR может иметь несколько полезных интерпретаций:

ПОКАЗАТЕЛЬ IRR МОЖЕТ ИМЕТЬ НЕСКОЛЬКО

ПОЛЕЗНЫХ ИНТЕРПРЕТАЦИЙ:

он может рассматриваться в качестве

максимальной ставки платы за привлекаемые

источники финансирования проекта, при

которой последний остается безубыточным.

значение IRR может трактоваться как нижний

уровень прибыльности инвестиционных

затрат. Если он превышает среднюю стоимость

капитала или норму доходности в данной

Про бизнес:  Капитальные вложения: новые правила финансирования

отрасли, проект может быть рекомендован к

осуществлению.

трактовка внутренней нормы прибыли как

предельного уровня окупаемости инвестиций,

что может быть критерием целесообразности

дополнительных капиталовложений в проект.

Показатель IRR, рассчитываемый в процентах,

является более удобным для применения в

анализе, чем показатель NPV, поскольку

относительные величины легче поддаются

интерпретации.


Критерий внутренней нормы доходности несет

в себе также информацию о приблизительной

величине «предела безопасности», или риска

для проекта.

. модифицированная норма доходности

МОДИФИЦИРОВАННАЯ НОРМА

ДОХОДНОСТИ

Для преодоления указанного недостатка был

разработан производный от IRR критерий,

получивший название модифицированной

нормы доходности (Modified Internal Rate of


Return -MIRR), определяемый по формуле

MIRR =

Рассчитываемый по формуле критерий MIRR

предполагает, что поступления от проекта

реинвестируются по ставке r, в качестве

которой обычно используется средняя цена

капитала для предприятия.

. Индекс рентабельности

ИНДЕКС РЕНТАБЕЛЬНОСТИ

(Profitability Index — PI) показывает, сколько

единиц приведенной величины денежных

поступлений проекта приходится на единицу

предполагаемых выплат.


Для расчета показателя используется формула:

PI = ∑ CIFt /(1 r) / ∑ COFt /(1 r)

Если величина критерия PI> 1, то денежные

поступления от потока проекта превышают

необходимые затраты, обеспечивая тем самым

наличие положительной величины NPV.


При PI = 1 величина NPV= 0 и инвестиции не

приносят дохода.

В случае, если PI < 1, проект не покрывает

связанных с ним издержек и его следует

отклонить.

Применение показателя PI часто бывает

полезным, когда существует возможность

финансирования нескольких проектов, но

инвестиционный бюджет фирмы ограничен.


Как и критерий IRR, индекс рентабельности PI

косвенно несет в себе информацию о риске

проекта, т. е. о его устойчивости к изменению

исходных параметров.

4.Альтернативные подходы к экономическойоценке инвестиций

Как уже отмечалось, применение традиционных методов экономической оценки связано с рядом допущений. Например, метод NPV предполагает, что структура и стоимость капитала фирмы не изменяются в течение всего жизненного цикла инвестиционного проекта.

Однако на практике это предположение часто не выполняется. Ограничения, связанные с использованием для оценки учетных показателей (бухгалтерской прибыли, рентабельности и др.), также обусловливают необходимость их совершенствования для оценки эффективности инвестиций.

В этой связи были разработаны альтернативные методы, позволяющие в той или иной степени решать выделенные проблемы. Среди таких методов наиболее известными являются:

метод скорректированной текущей стоимости (adjusted present value — APV);

метод добавленной экономической стоимости (economic value added — EVA);

методы оценки реальных опционов (real option valuation — ROV).

Наиболее значимыми следует считать метод скорректированной текущей стоимости и метод добавленной экономической стоимости.

Метод скорректированной текущей стоимости

Одним из ключевых предположений, лежащих в основе метода NPV, является пред-положение о стабильности структуры капитала (соотношение различных источников фи-нансирования деятельности фирмы), которая оказывает непосредственное влияние на ставку дисконтирования. Однако при изменении структуры капитала изменяется и его средняя взвешенная стоимость (Weighted Average Cost of Capital — WACC), часто исполь-зуемая в качестве ставки дисконтирования r.

Альтернативным подходом к определению экономической эффективности инвести-ционного проекта, позволяющим учесть изменения структуры капитала и преодолеть дан-ную проблему, является метод скорректированной текущей стоимости (adjusted present value — APV), предложенный С.

Майерсом. Основная идея этого метода заключается в разделении денежного потока проекта на две составляющие:

реальный денежный поток, непосредственно связанный с операционной деятельно-стью проекта,

«сторонние эффекты», или денежный поток, связанный с финансовой политикой фирмы. Основным сторонним эффектом является налоговый щит, возникающий в резуль-тате использования заемного капитала в финансировании проекта. Поскольку процентные платежи не подлежат налогообложению, использование заемного капитала снижает налоговые издержки и таким образом увеличивает свободные денежные потоки от проекта.

Оценка экономической эффективности проекта с использованием метода APV осу-ществляется в четыре этапа.

1.Подготовка прогноза денежного потока.

2.Дисконтирование ожидаемого денежного потока от операций (определение NPV) после вычета налогов по ставке rE, равной стоимости (норме доходности) собственного капитала при условии отсутствия у фирмы долга.

Правило принятия решений такое же, как и у метода NPV — если APV > 0, то проект принимается, иначе его следует отклонить.

Финансовые эффекты (APV) определяются следующим образом:

(6.12)

К числу наиболее значимых и распространенных на практике финансовых эффектов обычно относят:

( ) налоговый щит (процентная налоговая защита, возникающая при использовании заемного финансирования);

( ) правительственные и прочие субсидии, гранты, льготы и т. п.;

(—) эмиссионные издержки;

(—) стоимость страхования рисков;

(—) возможные издержки финансовых затруднений и банкротства и др.

Как уже отмечалось, на практике часто ограничиваются оценкой влияния эффекта налогового щита. При этом формула (6.12) принимает следующий вид:

(6.13)

Где I – платежи по заемным средствам; Т – ставка налога на прибыль; rD – доналого-вая стоимость займа.

Метод экономической стоимости

В процессе реализации инвестиционного проекта менеджерам и собственникам компании нередко необходима информация о том, насколько проекты успешно реализуются во каждом периоде.

Однако, NPV, равно как и другие дисконтные критерии (внутренняя ставка доходности, индекс рентабельности, дисконтированный период окупаемости, метод скорректированной текущей стоимости), будучи интегральными показателями (т. е. оценивающими эффективность проекта за весь срок реализации), плохо применимы в качестве измерителя эффективности за отдельные периоды деятельности.

В этой связи требуются такие методы оценки, которые можно использовать для по-лучения информации о результатах инвестирования за конкретные периоды дея-тельности. Подобная информация содержится в финансовой отчетности фирмы, однако, учетные показатели, такие как операционная прибыль до уплаты процентов и налогов (EBIT) или чистая операционная прибыль (NP) либо коэффициенты рентабельности, рассчитываемые на их основе (рентабельность инвестиций — ROIC, рентабельность собственного капитала — ROE), мало пригодны для оценки эффективности инвестиционных проектов. В частности, методика их определения не учитывает стоимость собственного капитала фирмы.

Для преодоления этого недостатка в последние десятилетия был предложен ряд усо-вершенствованных показателей прибыли и рентабельности, наибольшее распространение из которых получил такой критерий, как экономическая добавленная стоимость (economic value added — EVA) и его аналоги.

Базовая формула расчета экономической стоимости за период t представлена ниже.

(6.14)

где NOPAT — чистая операционная прибыль за вычетом налогов; WACC – средне-взвешенная стоимость капитала; IC – инвестированный капитал

Величину NOPAT рассчитывают как операционную прибыль EBIT с учетом выпла-ты налогов:

(6.15)

где Н – ставка налога на прибыль.

Тогда

(6.16)

EVA представляет собой денежную оценку стоимости, создаваемой проектом для инвесторов за определенный период времени сверх ожидаемой нормы доходности капи-таловложений с аналогичным уровнем риска.

Теоретически метод оценки эффективности инвестиций на основе EVA дает тот же результат, что и NPV – анализ.

Определим NPV с использованием показателя экономи-ческой стоимости за период t.

(6.17)

Таким образом, величина NPV инвестиционного проекта равна приведенной стои-мости ежегодных EVA в течение срока его реализации. Поэтому критерий EVA может быть использован как альтернативный способ оценки инвестиционных проектов.

Пример 6.8. Фирма «К» рассматривает проект, требующий первоначальных вло-жений в объеме 1000 млн. руб. Предполагается, что срок функционирования проекта со-ставит 5 лет. Требуемая инвесторами ставка доходности г (стоимость используемого капитала WACC) равна 10%, а налога на прибыль — 24%. Прогноз основных параметров проекта представлен в табл. 6.5. Фирма использует линейный способ амортизации ос-новных активов.

Таблица 6.5

Прогноз прибыли и затрат по проекту, млн. руб.

Показатель Период

1 2 3 4 5

Доналоговая операционная прибыль (EBIT) 300 400 500 600 700

Величина инвестированного капитала (1С) 1000 800 600 400 200

Амортизация основных активов (DA) 200 200 200 200 200

Определим экономическую эффективность реализации данного проекта по методу EVA и NPV.

Для оценки показателя EVA в каждом периоде воспользуемся прогнозными данными (см. табл. 6.5). Полный расчет показателей EVA, для рассматриваемого примера пред-ставлен в табл. 6.6.

Таблица 6.6

Расчет эффективности проекта по методу EVA, млн. руб.

Показатель Период

1 2 3 4 5

Доналоговая операционная прибыль (EBIT) 300 400 500 600 700

Налог на прибыль (Н= 0,24) 72 96 120 144 168

Посленалоговая операционная прибыль (NOPAT) 228 304 380 456 532

Величина инвестированного капитала (IC) 1000 800 600 400 200

Затраты на капитал (IСt х WACС) 100 80 60 40 20

Экономическая стоимость (EVA) 128 224 320 416 512

Полученные показатели EVA отражают эффективность реализации проекта на каждом шаге планирования. С целью оценки интегрального экономического эффекта, а также учета в анализе факторов времени, риска и альтернативной стоимости капита-ла необходимо дисконтировать полученные показатели EVA по заданной ставке r (r= WACC). Определим приведенную стоимость величин EVA:

Про бизнес:  Внесены изменения в закон о порядке осуществления иностранных инвестиций в хозяйственные общества, имеющие стратегическое значение для обороны страны и безопасности государства • Президент России

млн. руб.

Теперь рассчитаем экономическую эффективность рассматриваемого проекта по ме-тоду NPV. Для этого необходимо определить денежные потоки CF, по проекту для каждо-го периода t.

Величина свободного денежного потока для шага t может быть получена добавлени-ем к операционной прибыли поcле вычета налога (NOPAT) суммы амортизации за соот-ветствующий период (DA).

Тогда NPV проекта будет равна:

Использование EVA в качестве инструмента периодической оценки эффективности использования инвестированного капитала позволяет менеджерам компании принимать более обоснованные решения по расширению прибыльных направлений деятельности, выявить неэффективное использование средств в проектах, рентабельность которых не покрывает затраты на привлечение капитала.

Величина EVA может быть рассчитана как для фирмы в целом, так и на уровне ее структурных подразделений, направлений деятельности. Ограничениями использования EVA в качестве периодического измерителя эффективности инвестиционного проекта является тот факт, что EVA рассчитывается на основе учетных данных, поэтому этот показатель подвержен влиянию так называемого «эффекта ошибочной периодизации». Ввиду того, что в бухгалтерском учете стоимость активов фиксируется за вычетом накопленного износа, величина капитала, инвестированного в отдельный проект, уменьшается с течением времени. При неизменности доходов это приводит к росту рентабельности инвестиций (ROIC). Таким образом, ROIC искажает реальную доход-ность инвестиционного проекта во времени, занижая ее оценку в начале и завышая в конце инвестиционного периода. При этом даже расчет средней ROIC за период не позволяет достоверно оценить реальную доходность инвестиционного проекта. Компания с большой долей старых активов, наоборот, будет иметь ROIC, которая завышает реальную доходность инвестиций. В подобных ситуациях ROIC (а следовательно, и EVA) неадекватно отражает эффективность деятельности и может привести к ошибочным решениям.

Равномерно развивающиеся предприятия могут успешно использовать EVA, так как временные искажения реальной доходности при использовании бухгалтерских оценок будут не так велики и ими можно пренебречь. Кроме того, наличие высокой доли текущих активов (товарно – материальных запасов, дебиторской задолженности и пр.) снижает эффект «ошибочной периодизации».

Для вновь образованных и быстро растущих предприятий и в некоторых других случаях EVA будет не самым рациональным методом оценки эффективности инвестиционной деятельности, однако может использоваться в качестве ограничителя чрезмерного увлечения ростом, который может привести к значительным финансовым рискам.

В целом применение EVA позволяет:

 отслеживать реализацию отдельных инновационных проектов, сравнивая фактические результаты с прогнозами, которые использовались при обосновании их эффективности;

 выявлять инвестиционные операции с отрицательной EVA с целью проведения более детального анализа причин, по которым рентабельность инвестированного капитала не покрывает издержки на его привлечение;

 выявлять инвестиционные операции с положительной EVA для последующего их рассмотрения в качестве потенциальных объектов дополнительного вложения капитала;

 оценивать текущую эффективность проекта и др.

Полученные результаты инвестиционного анализа — всего лишь отправная точка для дальнейшей тщательной проработки различных сторон проекта.

. Дисконтированный срок окупаемости

ДИСКОНТИРОВАННЫЙ СРОК ОКУПАЕМОСТИ

представляет собой число периодов (как

правило — лет), в течение которых будут

возмещены вложенные инвестиции.


Этот критерий характеризует ликвидность и

косвенно — риск проекта.

Его можно рассматривать в качестве точки

безубыточности.

В математическом отношении

дисконтированный срок окупаемости

представляет собой период времени, когда

NPVпроекта становится равной 0.


В общем случае чем меньше срок окупаемости,

тем более эффективным является проект. На

практике величину DPP сравнивают с

некоторым заданным периодом времени п.

. недостатки DPP

НЕДОСТАТКИ

DPP

игнорирование денежных потоков,

возникающих после периода окупаемости,

долгосрочные проекты, генерирующие в

конечном итоге положительные значения NPV,

могут быть отклонены.

его использование не позволяет принимать

решения, ориентированные на максимизацию

стоимости фирмы,

его не рекомендуется использовать

самостоятельно. Как правило, он дополняет

анализ критериев NPV и IRR.

. 4. Альтернативные подходы к экономической оценке инвестиций

4. АЛЬТЕРНАТИВНЫЕ ПОДХОДЫ К


ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ОЦЕНКЕ

ИНВЕСТИЦИЙ

Как уже отмечалось, применение

традиционных методов экономической оценки

связано с рядом допущений. Например, метод


NPV предполагает, что структура и стоимость

капитала фирмы не изменяются в течение

всего жизненного цикла инвестиционного

проекта.

В этой связи были разработаны альтернативные

методы, позволяющие в той или иной степени

решать выделенные проблемы:

метод скорректированной текущей стоимости

(adjusted present value — APV);

метод добавленной экономической стоимости

(economic value added — EVA);

методы оценки реальных опционов (real option

valuation — ROV).

. Метод скорректированной текущей стоимости APV

МЕТОД СКОРРЕКТИРОВАННОЙ ТЕКУЩЕЙ

СТОИМОСТИ APV

был предложен С. Майерсом (Stewart Myers).

Основная идея этого метода заключается в

разделении денежного потока проекта на две

составляющие:

реальный денежный поток, т. е.

непосредственно связанный с операционной

деятельностью проекта,

«сторонние эффекты», или денежный поток,

связанный с финансовой политикой фирмы.

Основным сторонним эффектом является

налоговый щит (tax shield), возникающий в

результате использования заемного капитала в

финансировании проекта. Поскольку

процентные платежи не подлежат

налогообложению, использование заемного

капитала снижает налоговые издержки и

таким образом увеличивает свободные

денежные потоки от проекта.

. Оценка экономической эффективности проекта с использованием метода APV

ОЦЕНКА ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ

ПРОЕКТА С ИСПОЛЬЗОВАНИЕМ МЕТОДА APV

Подготовка прогноза денежного потока

(бюджета капиталовложений).

2. Дисконтирование ожидаемого денежного

потока от операций (определение NPV) после

вычета налогов по ставке rЕ, равной стоимости

(норме доходности) собственного капитала при

условии отсутствия у фирмы долга.

3. Оценка приведенной стоимости последствий

различных финансовых решений.

4. Определение суммарной эффективности

проекта по формуле


APV = ∑ CFt /(1 rЕ) ± PV (финансовые эффекты)

. наиболее значимые и распространенные на практике финансовые эффекты:

НАИБОЛЕЕ ЗНАЧИМЫЕ И

РАСПРОСТРАНЕННЫЕ НА ПРАКТИКЕ

ФИНАНСОВЫЕ ЭФФЕКТЫ:

( ) налоговый щит (процентная налоговая

защита, возникающая при использовании

заемного финансирования);

( ) правительственные и прочие субсидии,

гранты, льготы и т. п.;

(—) эмиссионные издержки;

(—) стоимость страхования рисков;

(—) возможные издержки финансовых

затруднений и банкротства и др.

Метод APV полезен в оценке проектов со

сложной системой финансирования, а также с

нестандартным налогообложением.

Среди его недостатков отмечают сложность

оценки приведенной величины различных

финансовых эффектов (например, банкротства,

гарантий, хеджирования, субсидирования и т.

д.), а также необходимость подготовки

дополнительной информации.

. Метод экономической стоимости (прибыли) EVA

МЕТОД ЭКОНОМИЧЕСКОЙ СТОИМОСТИ

(ПРИБЫЛИ) EVA

EVAt =NOPATt — WACC x ICt-1,

где NOPAT— чистая операционная прибыль

проекта за вычетом налогов;

Т — ставка налога на прибыль;


WACC — средневзвешенная стоимость

капитала;

IС — инвестированный капитал.

На практике в целях упрощения величину


NOPAT часто рассчитывают как операционную

прибыль EBIT с учетом выплаты налогов:

NOPAT = ЕВIТ(1 — Т)

С учетом уже изложенного соотношение

примет вид


EVAt = EBITt(1 -Т) –WACC ICt_1

Таким образом, EVA представляет собой

денежную оценку стоимости, создаваемой для

инвесторов за определенный период времени

проектом сверх ожидаемой нормы доходности

капиталовложений с аналогичным уровнем

риска.

Величина EVA может быть рассчитана как для

фирмы в целом, так и на уровне ее

структурных подразделений, направлений

деятельности, продуктовых линий и т. д.


Такая возможность появляется при

использовании этого инструмента совместно с

АВС-анализом (activity based costing analysis функционально-стоимостной анализ).


Комбинированный подход EVA-АВС позволяет

оценивать инвестиционные процессы

компании с позиции создания ими стоимости

на каждом планируемом шаге.

. применение EVA позволяет:

ПРИМЕНЕНИЕ

EVA ПОЗВОЛЯЕТ:

отслеживать реализацию отдельных

инвестиционных проектов, сравнивая фактические

результаты с прогнозами, которые использовались

при обосновании их эффективности;

выявлять инвестиционные операции с

отрицательной EVA с целью проведения более

детального анализа причин, по которым

рентабельность капитала, задействованного в

данных операциях, не покрывает издержки на его

привлечение;

выявлять инвестиционные операции с

положительной EVA для последующего их

рассмотрения в качестве потенциальных объектов

дополнительного вложения капитала;

оценивать текущую эффективность проекта.

Ключевые характеристики инвестиции, рассматриваемой как процесс:

КЛЮЧЕВЫЕ ХАРАКТЕРИСТИКИ ИНВЕСТИЦИИ,

РАССМАТРИВАЕМОЙ КАК ПРОЦЕСС:

наличие некоторого объекта, способного

обеспечить получение каких-то благ, выгод или

пользы в будущем;

наличие субъекта, принимающего решение

относительно целесообразности владения или

применения в своих целях того или иного

объекта;

существование альтернативных издержек,

связанных с отказом использования

вкладываемых средств на другие цели;

временной аспект;

вероятностный характер конечных результатов,

или риск, поскольку точно предсказать будущее

невозможно, а оценку последствий принятых

решений необходимо осуществлять с позиции

текущего момента.

Оцените статью
Бизнес Болика