Правила инвестирования Уоррена Баффетта :: Новости :: РБК Инвестиции

Правила инвестирования Уоррена Баффетта :: Новости :: РБК Инвестиции Инвестиции

Основные идеи бенджамина грэма об инвестиционной политике, и их восприятие баффетом

Б. Грэм оставил после себя несколько объемных публикаций. Наибольшим успехом пользуется его книга «Разумный инвестор», которая выдержала несколько прижизненных изданий. Причем, в каждом из них Грэм приводил новый материал, основанный на дополнительно появившейся статистике, корректировал и уточнял ранее высказанные утверждения. Поэтому желающим ознакомиться с идеями Грэма, лучше использовать последнее прижизненное издание 1973 года.

Цель книги Грэма – помочь непрофессиональным инвесторам в разработке и реализации инвестиционной политики.


Грэм выделяет три группы таких инвесторов:

  • спекулянты — трейдеры, которые ориентируются только на сигналы рынка, чтобы получить свой профит на текущих колебаниях цен,

  • пассивные инвесторы – инвесторы, у которых нет ни знаний, ни времени, чтобы постоянно заниматься анализом рынка, поиском выгодных ценных бумаг,

  • активные инвесторы — тратят все свое время на поиск наиболее надежных и выгодных объектов инвестиций.

Для трейдеров у Грэма рекомендация одна – переходить в категорию инвесторов. В противном случае риск потерь их вложений становится неминуемым. Данный вывод делается на основе анализа биржевой статистики за более полувека (примерно 30-е годы — начало 80-х гг. прошлого века).

Исходным пунктом рекомендаций Грэма является минимизация риска.Причем, в понятие риска Грэм вкладывает собственное содержание.

С легкой руки Г. Марковица стало общепризнанным, что риск инвестора определяется степенью волатильности его ценных бумаг: чем выше разброс котировок – тем больше риск. В свое время такой подход был революционным. Он позволил перевести определение риска из сферы общих рассуждений на строгий язык математики.

Но сам Марковиц и его последователи осознавали, что приравнивание риска и волатильности имеет существенные ограничения. Допустим, вы являетесь собственником акции, цена которой имеет устойчивый тренд на повышение. Волатильность, а значит и риск по Марковицу, безусловно растут.

Но вы-то при этом что теряете? Или ваш доход по облигации равен сумме полученных купонов номинал при погашении и – цена покупки. Как последующие колебания цен на облигацию повлияют на ваш доход? Никак. Т. е. по Марковицу волатильность цен на облигацию – это риск.

А с точки зрения вашего дохода никакого риска нет. Действительный риск возникает в том случае, если эмитент не сможет выплатить купоны, а также номинал облигации при ее погашении. Проще говоря, окажется банкротом. Но причина этого отнюдь не колебания котировок.

Грэм, а за ним и Баффет полагали, что действительный риск состоит не в волатильности, а в потере вложенного капитала, и причина его кроется не в котировках, а в головах инвесторов.

Общеизвестно, что периоды подъема и спада на бирже постоянно сменяют друг друга.


И Грэм задает вопрос: кто заставляет вас следовать за толпой и сбрасывать свои акции в периоды спада? Не лучше ли дождаться очередного подъема и ничего не потерять?

Давайте посмотрим на последний «ковидный» кризис. Вот график индекса S&P 500.

Мы видим, что для восстановления докризисных цен понадобилось даже менее полугода. Стоило ли продавать акции с убытком, чтобы потом снова покупать их же, но по более высокой цене?

Поэтому Грэм и советует разумному инвестору не следовать слепо «велениям рынка», не торчать постоянно у экрана компьютера, отслеживая котировки: «а вдруг вырастет?», «а вдруг упадет?», «а может купить?», «а может продать?», а научиться пережидать плохие времена.

Грэм подчеркивает, что реальный риск потерь возникает, когда вы объективно, т.е. независимо от вашей воли, будете вынуждены продать свой актив по цене ниже покупки. Это происходит, если инвестор, слепо следуя за рынком, вкладывается только в растущие акции.

Действительно, зачем же покупать бумаги, цена которых падает? В результате нередко на бирже возникает ситуация инерционного роста: акции покупают просто потому, что их все покупают, а все покупают потому, что цены растут, а цены растут потому, что все покупают и т.д. и т.п.

Про бизнес:  Работа: Специалист по работе с инвестициями в Москве — Март 2022 - 968 вакансий |

В итоге, цены на акции начинают полностью отрываться от своего фундамента – экономики. Эта инерция может захватывать и отдельную акцию, и акции конкретной отрасли, и биржевой рынок в целом. Результатом, как правило, становится падение котировок (вспомним кризис доткомов). При этом Грэм подчеркивает, что «можно привести множество примеров, когда цены акций падали окончательно и бесповоротно».

Можно ли заработать, вкладываясь в непрерывно растущие акции? Безусловно. Но только не пассивному инвестору. Профессионалы прекрасно знают о биржевых циклах и покупают растущие акции потому, что рассчитывают своевременно закрыть позицию. Но удается это далеко не всем.

Пассивному инвестору на такой благоприятный исход рассчитывать вообще не стоит: он не имеет ни знаний, ни времени, чтобы просто отслеживать рынок, не говоря уже о профессиональном мониторинге и анализе. Грэм призывал пассивного инвестора не следовать слепо за сигналами рынка:

«Чтобы получить рациональный шанс на превышение средней доходности фондового рынка в течение длительного времени, инвестор должен проводить политику, которая, во-первых, будет четкой и привлекательной и, во-вторых, непопулярной среди участников фондового рынка».


На чем же должна базироваться эта политика?

Грэм предлагает инвесторам покупать только те бумаги, которые имеют «запас надежности». Это его главная, базовая рекомендация!

«Запас надежности» имеет много слагаемых. Основные из них:

  1. Цена акции должна быть значительно ниже ее реальной стоимости. Если следовать Грэму, то покупки заслуживают акции по цене 2/3 реальной стоимости и ниже. Реальная стоимость акции определяется экономическими показателями компании и рассчитывается на основе балансовых отчетов. Простейший и не очень точный способ ее определения состоит в делении чистых активов на общее количество акций компании. Подробнее эту тему можно посмотреть в статье «Фундаментальный анализ акции», а детально она раскрывается в наших курсах «Долгосрочные инвестиции в акции для всех», «Секреты фундаментального анализа (продвинутый уровень)».

  2. Акции должны быть недооценены рынком, что выражается в значениях коэффициентов P/E (цена/прибыль) и P/B (цена/активы), а также иных мультипликаторов лучших среднерыночных и среднеотраслевых. Подробнее об этом можно узнать в статье «Рыночные мультипликаторы».

  3. Отношение долга компании к ее активам. Чем оно ниже, тем лучше.

  4. Уровень менеджмента компании. Грэм отмечал, что его оценка является наиболее сложной, т.к. не имеет четких критериев. Например, можно посмотреть годовые отчеты компаний на протяжении ряда лет и установить, как оправдались предыдущие прогнозы и обещания руководителей (проще говоря, «болтуны» они, или «люди дела»). Более подробно оценку менеджмента мы стараемся раскрывать в нашем курсе «Секреты фундаментального анализа (продвинутый уровень)».

  5. Стабильность роста выручки, прибыли, рентабельности компании за последние 10 лет, что, кстати, и является конечным критерием оценки уровня менеджмента.

  6. Уверенность в том, что перечисленные в п.5 показатели будут продолжать расти, по крайней мере, в пределах горизонта инвестирования.

  7. Наличие у компании отчетливых конкурентных преимуществ.

  8. Разумному инвестору целесообразно ориентироваться на крупные компании, которые обычно находятся в центре внимания рынка. Недооценка компаний «второго эшелона» может быть очень значительной, но это не гарантирует рост цен на их акции в обозримом будущем. Основные игроки фондового рынка могут просто не заметить или проигнорировать такие фирмы.

  9. Стабильность выплаты, а лучше — наращивания дивидендов за последние 10 лет, существенная величина текущих дивидендов.

Дополнительные критерии «запаса надежности»:

  1. Компания должна проводить консервативную финансовую политику, полагаться, прежде всего, на собственные средства, а не на регулярные заимствования даже при условии стабильности общей суммы долга и регулярного погашения задолженности.

  2. Желательно избегать приобретения ценных бумаг компаний, которые часто проводят сплиты акций, не говоря уже о дополнительных эмиссиях Сплит акций»; «Допэмиссия акций»). Сплит акций, в отличие от дополнительной эмиссии формально не влечет негативных последствий для инвесторов, но может свидетельствовать о нестабильной ситуации в компании, вызванной трениями между крупными акционерами.

  3. Лучше избегать компаний, которые часто занимаются поглощениями и слияниями, т. к. их последствия трудно предугадать.

К «запасу надежности» Грэм относит и диверсификацию инвестиционного портфеля путем включения в него акций 10-30 компаний. Если бы мы включили в портфель одну, но «самую-самую» перспективную акцию, то могли бы получить более высокий доход.

Беда в том, что приведенные Грэмом результаты специальных исследований показывают наличие частых ошибок в прогнозах даже лучших аналитиков в отношении «самых-самых» акций. Эти ошибки, по мнению Грэма, и являются главной причиной необходимости диверсификации портфеля.

Грэм также настаивает на обязательном включении в портфель облигаций для хеджирования риска за счет стабильного купонного дохода. В условиях турбулентности рынка следует увеличивать в портфеле долю облигаций, доводя ее до 75% и продавая часть акций, а при переходе к устойчивому росту – долю облигаций снижать примерно до 25%. Грэм считает оптимальным состав портфеля пассивного инвестора в соотношении 50х50.

У Грэма еще много интересных рекомендаций и предложений, связанных с «запасом надежности», в том числе и по выбору облигаций. Но их изложение выходит за рамки статьи. Если мысли Грэма вызвали интерес, то лучше почерпнуть их из первоисточника.

Будем считать, что в том, какие ценные бумаги Грэм, а за ним и Баффет советуют покупать, мы разобрались. Теперь встает вопрос, а когда их следует покупать? Ответ предельно прост: когда акция получает наибольший «запас надежности», т.е. ее цена в наибольшей степени становится ниже реальной стоимости.

В публикациях о Баффете часто внимание акцентируется на том, что «Оракул из Омахи» советовал покупать отобранные акции на просадке, а еще лучше при резком падении в силу каких-то чрезвычайных обстоятельств. Действительно, Баффет об этом говорил. На самом деле ситуация с покупкой куда сложнее.

Грэм подчеркивал, что способ «покупай, пока дешево, пока все продают, продавай, когда дорого, когда все покупают», работает далеко не всегда. На рынке бывают периоды затяжного роста или падения. Поэтому можно очень долго ожидать момента для покупки, теряя деньги за счет инфляции, либо распродать все акции, а потом покупать их по более высоким ценам.

Поэтому покупать отобранные акции можно в любое время, т.к. гарантией дохода является «запас надежности». Разумному инвестору не так уж важно само по себе отслеживание рынка и не стоит уповать на прогнозирование его динамики. Из этого совета Грэма и Баффета многие делают вывод, что они были консервативными инвесторами, настроенными на удержание открытой позиции в течение длительного времени.

Поэтому текущие цены акций и технический анализ их, якобы, практически не интересовали. На самом деле Грэм писал: как можно не отслеживать котировки? Это значит полностью оторвать инвестирование от его фундамента. Одно дело поддаваться панике от любого изменения цен, и совсем другое – спокойный и вдумчивый постоянный мониторинг рынка.

Первое весьма нежелательно, а второе – необходимо. Баффет уточняет, что если технический анализ использовать для прогноза на короткое время, то это игра в «орла» и «решку». А вот если горизонт инвестиций расширить до нескольких лет, то получим вполне приемлемые результаты.

Ну а когда следует продавать акции? В известных статьях о Баффете акцентируется внимание на «гениальной» идее, что акции следует держать минимум 10 лет. Ну и представьте себе следующую ситуацию: года 2-3 компания работает нормально, а затем в силу каких-то причин начинает ухудшать свои показатели из квартала в квартал, а затем из года в год, верным курсом двигаясь к банкротству.

А вы продолжаете держать эту акцию потому, что так, будто бы, поступал сам Баффет и за счет подобных акций сколотил себе состояние. Приписываемое Баффету требование держать акцию не менее 10 лет основывается на его следующей цитате: «Если вы не способны владеть акциями 10 лет, даже не думайте о том, чтобы купить их на 10 минут».

Согласитесь, что эта фраза, да еще выхваченная из контекста, да еще и переведенная с английского, допускает множество возможных толкований. Скорее всего, имелось в виду, что если вы не сможете обуздать свой «зуд» постоянно что-то делать со своими активами при любом колебании цен, то вам вообще нечего делать на рынке.

Что же писал о продаже учитель Баффета: «В идеале разумный инвестор держит акции только тогда, когда они дешевы, и продает их, когда они становятся переоцененными». А когда акции можно считать переоцененными? На это Грэм не дает развернутого ответа. Но если исходить из «запаса надежности», то акция становится переоцененной, когда данный запас исчерпан.

Это может произойти и при условии падения цены акции в случае, если компания работает плохо. Тогда инвестор при продаже получит убыток. Но смысла держать такую акцию нет, а уж тем более 10 лет, и чем раньше ее продать – тем лучше. Однако «запас надежности» и при росте котировок может сохраняться длительное время, если компания работает хорошо.

Зачем же продавать акцию, не исчерпавшую «запас надежности», то есть далеко не переоцененную, даже если ее котировки и возросли многократно? Но если уж совсем повезет, то в вашем портфеле может оказаться акция, у которой при постоянном повышении котировок «запас надежности» тоже увеличивается.

Это возможно в случае, если компания работает отлично, т.е. все ее экономические и финансовые показатели постоянно растут, а рыночные мультипликаторы улучшаются и при повышении цен на акции. Такую акцию можно держать не только 10, но и 30, и более лет пока в работе компании не наступит провал.

Рекомендации Грэма для активного инвестора ничем не отличаются от приведенных выше, кроме снижения требований к «запасу надежности». Стабильность роста экономических показателей, регулярность выплаты дивидендов можно прослеживать на интервале не 10, а 5 лет, включать в портфель отдельные недооцененные акции «второго эшелона» и т.п.

Ну и наконец, последняя «фишка» Грэма. Основываясь на анализе биржевой статистики он приходит к выводу: «вообще нельзя утверждать, что та или иная стратегия гарантирует более высокую доходность, чем другие». Хороша любая стратегия, которая не получила значительного распространения среди участников рынка.

Но, как только эта стратегия, включая и его собственную, завоевывает много сторонников, она перестает приносить положительные результаты. Представьте себе, что большинство участников рынка стали бы придерживаться давно известного и тривиального правила:

«Покупай, пока дешево, продавай, когда дорого». Любое повышение котировок приводило бы к массовым продажам и снижению цен, и наоборот, а график индекса S&P 500 превратился бы в прямую линию. Сколько бы заработали инвесторы? Да почти нисколько.

Поэтому у разумного инвестора «Стратегия выбора акций и момента для проведения операций с ними … должна отличаться от инвестиционных стратегий, применяемых большинством инвесторов и спекулянтов». «Есть старое доброе правило: не хочешь рисковать — довольствуйся скромными доходами.

Но мы с этим не согласны … доходность вложений должна зависеть от умственных усилий, которые инвестор прилагает … Максимальную прибыль получает предприимчивый, но осторожный инвестор, по максимуму использующий собственные мозги и навыки».

Про бизнес:  География международных инвестиций - Мировая экономика
Оцените статью
Бизнес Болика