Тема 1.6 эмиссия ценных бумаг как метод долгосрочного финансирования
Эмиссия ценных бумаг выступает одним из способов финансирования корпорации или иного субъекта экономики наряду с банковским кредитом, самофинансированием, продажей собственных активов. Привлечение капитала является наиболее существенной целью эмиссии ценных бумаг. С помощью ценных бумаг субъекты экономической деятельности получают дополнительные инструменты финансирования инвестиционных проектов, бюджета, формируя альтернативные источники инвестиционного процесса. В макроэкономическом плане эмиссия ценных бумаг способствует перераспределению денежных средств между отраслями, группами предприятий, отдельными корпорациями. В этом случае эмиссия ценных бумаг становится механизмом перераспределения ресурсов в целях создания оптимальной с точки зрения государства структуры экономики. Эмиссия ценных бумаг позволяет аккумулировать ранее незадействованные сбережения населения и тем самым способствует реализации цели экономического роста.
Реализуя вышеуказанные цели эмиссия ценных бумаг непосредственно влияет на сферу финансов (изменяет денежные потоки, а также структуру капитала компании) и на сферу управления (влияет на доли участия и контроль собственников фирмы). Используя различные свойства эмиссионных ценных бумаг, эмитент обеспечивает решение следующих задач производственного и финансового характера:
— объединяет капиталы учредителей акционерного общества с целью организации его деятельности;
— мобилизует ресурсы для осуществление инвестиционных проектов;
— формирует собственный и заемный капитал;
— обеспечивает механизм управления структурой капитала;
— формирует систему контроля в корпорации;
— проводит реструктуризацию кредиторской задолженности (секьюритизация долга);
— осуществляет реорганизацию компании;
— обеспечивает рост ликвидности и инвестиционной привлекательности ранее выпущенных ценных бумаг;
— организует защиту от слияний и поглощений;
— создает механизм выхода на международные рынки.
В экономико-правовом смысле под эмиссией ценных бумаг понимается совокупность действий, осуществляемых хозяйствующим субъектом, в процессе которых создается и размещается среди первых приобретателей в определенном объеме (по количеству, стоимости) ценная бумага, по форме и по совокупности закрепленных прав отвечающая нормативным требованиям тому или иному виду (категории, типу, серии) ценных бумаг. Поведение хозяйствующих субъектов и их действия, связанные с эмиссией ценных бумаг, относятся к первичному рынку ценных бумаг и обеспечивают его существование и функционирование.
В российском законодательстве эмиссия относится к свойству отдельных видов ценных бумаг (акции, облигации), получивших определение эмиссионных ценных.
Эмиссия ценных бумаг как финансовая категория представляет собой отношения по поводу перераспределения финансовых ресурсов между секторами экономики, а также внутри секторов – между отраслями и отдельными предприятиями. Эмиссия ценных бумаг выполняет следующие функции:
— перераспределительную – заключается в организации перехода денежных средств из сбережений в инвестиции, перераспределении между субъектами экономики;
— регулирующую – заключается в организации путем эмиссии ценных бумаг финансирования проектов наиболее перспективных и доходных, нежели другие;
— контролирующую – заключается в возможности государства контролировать через этапы государственной регистрации выпусков ценных бумаг и регистрации отчетов об итогах выпуска ценных бумаг деятельность эмитентов на рынке ценных бумаг, а также в смежных областях его деятельности.
В соответствии с п. 1 ст. 19 Федерального закона 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» процедура эмиссии эмиссионных ценных бумаг включает следующие этапы:
— принятие решения о размещении эмиссионных ценных бумаг;
— утверждение решения о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ценных бумаг;
— государственную регистрацию выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг;
— размещение эмиссионных ценных бумаг;
— государственную регистрацию отчёта об итогах выпуска ценных бумаг.
В соответствии с п. 2 ст. 19 Федерального закона от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг сопровождается регистрацией их проспекта в случае размещения эмиссионных ценных бумаг путем открытой подписки или путем закрытой подписки среди круга лиц, число которых превышает 500. В иных случаях государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) ценных бумаг может сопровождаться регистрации их проспекта по усмотрению эмитента.
В случае если государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) ценных бумаг сопровождается регистрацией проспекта ценных бумаг, каждый этап процедуры эмиссии ценных бумаг сопровождается раскрытием информации. Эмитенты, ценные бумаги которых находятся в обращении, обязаны раскрывать следующую информацию:
— сведения, содержащиеся в решении о выпуске ценных бумаг;
— сведения, содержащиеся в проспекте ценных бумаг и в проспекте эмиссии ценных бумаг;
— сведения, о предыдущих выпусках акций и облигаций эмитентом;
— сведения, содержащиеся в документах бухгалтерского учета;
— сведения, содержащиеся в документах финансовой отчетности;
— сведения, содержащиеся в протоколах общих собраний акционеров общества, заседаний совета директоров, ревизионной комиссии, коллегиального исполнительного органа общества (правления, дирекций);
— сведения об аффилированных лицах общества с указанием количества и категории (типа) принадлежащих им акций;
— сведения из иных документов, предусмотренных действующим законодательством и уставом общества;
— сведения о размещаемых ценных бумагах и их эмиссии;
— сведения, содержащиеся в отчете об итогах выпуска ценных бумаг эмитента.
Основными участниками процесса организации эмиссии ценных бумаг являются:
— финансовые консультанты:
— анализ финансовой информации, предоставляемой компанией с точки зрения перспектив эмиссии ценных бумаг;
— оценки различных финансовых инструментов в данном периоде и перспективе;
— рекомендации эмитенту о выборе оптимальной структуры выпуска ценных бумаг; оценка времени и места выпуска ценных бумаг.
Юридические консультанты — юридические фирмы, частные юристы: подготовка документов, в том числе проспекта эмиссии;
— отслеживание требований законодательства; 43
— подготовка справок, аналитических записок по вопросам действующего законодательства в области рынка ценных бумаг.
Аудиторская фирма:
— проверка финансовой информации эмитента;
— заключение по итогам проверки финансовой отчетности эмитента.
Консультанты по связям с общественностью:
— определяют содержание информации для инвесторов;
— дают оценку необходимости и направлений раскрытия эмитента потенциальным инвесторам.
Брокеры — посредники на рынке ценных бумаг:
— могут выступать консультантом по выпуску ценных бумаг;
— участвовать в размещении ценных бумаг, взаимодействуя с андеррайтером.
Дилеры — инвестиционные компании:
— определяют условия размещения ценных бумаг, действуя в качестве андеррайтера;
— выступает маркет-мейкером, поддерживает двусторонние котировки и обеспечивает ликвидность ценных бумаг;
— обеспечивает андеррайтинг ценных бумаг.
Регистратор:
— учитывает права собственности на ценные бумаги в процессе их размещения.
Депозитарий:
— обеспечивает хранение глобального сертификата и учет прав собственности на ценные бумаги.
Фондовая биржа:
— предоставляет места для первичного размещения эмиссионных ценных бумаг;
— регулирует доступ ценных бумаг с точки зрения их надежности;
— защищает интересы инвесторов;
— организует расчеты и депозитарное обслуживание по ценным бума-
гам.
Эмиссию ценных бумаг можно классифицировать по следующим признакам:
— последовательности проведения выпусков ценных бумаг;
— типу выпускаемых ценных бумаг;
— способам размещения;
— субъектам размещения;
— объему эмиссии;
— финансовым источникам эмиссии.
По последовательности проведения выпусков ценных бумаг эмиссии бывают: первичные и вторичные. Первичная эмиссия — эмиссия, проводимая при учреждении акционерного общества для организации первоначального финансирования. Все остальные виды эмиссий относятся к вторичным — они служат, как правило, для организации финансирования и управления структурой долгосрочного капитала. Эмиссию ценных бумаг, производимую при реорганизации коммерческих организаций целесообразно отнести к техническому виду эмиссий, функцией которых является юридическое закрепление таких событий как слияние, присоединение, выделение, разделение и преобразование эмитента.
По типу выпускаемых ценных бумаг эмиссии бывают:
— эмиссия обыкновенных акций;
— эмиссия привилегированных акций;
— эмиссия облигаций;
— эмиссия облигаций, конвертируемых в акции (эмиссия данного типа облигаций рассматривается потому, что результатом их выпуска является в конечном итоге появление у акционерного общества определенного количества новых дополнительных акций);
По способам размещения имеются следующие виды эмиссий:
— распределение среди учредителей акционерного общества при его учреждении;
— распределение среди акционеров акционерного общества;
— подписка;
— конвертация.
При осуществлении вторичной эмиссии акции размещаются либо по подписке, либо путем конвертации, либо путем распределения среди акционеров.
Подписка — это размещение ценных бумаг на основании договоров между инвестором и эмитентом либо андеррайтерами, реализующими эти ценные бумаги по поручению эмитента. Размещение путем подписки отличается от распределения среди акционеров тем, что осуществляется на возмездной основе. Размещение путем подписки делится на открытую подписку (публичное размещение) — размещение среди неограниченного круга лиц и закрытую подписку (частное размещение) — размещение ценных бумаг среди заранее определенного круга лиц. Основные отличия публичного размещения от частного, помимо указанного, сводятся к тому, что при первом всегда требуется регистрация проспекта эмиссии ценных бумаг и публикация сообщения о предстоящем выпуске в средствах массовой информации, а после завершения размещения ценных бумаг — публикаций отчета об итогах размещения.
ЗАО не вправе проводить размещение акций и иных ценных бумаг, конвертируемых в акции, посредством открытой подписки или иным образом предлагать их для приобретения неограниченному кругу лиц.
К достоинствам публичного размещения можно отнести:
— возможность повысить ликвидность ценных бумаг компании;
— более широкое привлечение новых денежных ресурсов;
— использование рыночной оценки стоимости активов компаний.
Конвертация представляет собой обмен ценных бумаг нового выпуска на ценные бумаги предыдущих выпусков с одновременным погашением (аннулированием) последних. Конвертация ценных бумаг может производиться:
— в ценные бумаги того же вида без изменения предоставляемых прав (акций в акции с большей либо меньшей номинальной стоимостью, консолидацию и дробление);
— в ценные бумаги того же вида с изменением предоставляемых по ним прав;
— в ценные бумаги другого вида.
Распределение дополнительных акций среди акционеров осуществляется путем передачи акций нового выпуска в соответствии с величиной участия каждого акционера на определенную дату. Такое распределение возможно только за счет определенных источников, которые изложены в последней части данного параграфа, касающейся финансовых источников эмиссии. По субъектам размещения эмиссии можно разделить на:
— эмиссии, размещаемые эмитентом своими силами. Данный способ распространен в практике нашей страны. Это объясняется, с одной стороны, тем, что руководители многих акционерных обществ уверены в том, что справятся с этой задачей без помощи посредника и сохранят часть своих средств. С другой стороны, число брокерских и дилерских фирм, умеющих профессионально организовать первичное размещение акций еще недостаточно, а их средства незначительны.
— эмиссии, размещаемые с помощью андеррайтера, действующего от имени эмитента или от своего имени, но за счет и по поручению эмитента.
По объему эмиссии можно квалифицировать следующим образом:
— эмиссии с регистрацией проспекта ценных бумаг;
— эмиссии без регистрации проспекта.
По финансовым источникам эмиссии различаются:
— эмиссии за счет инвесторов, в том числе акционеров;
— эмиссии за счет своих средств;
Проведение эмиссии за счет сторонних лиц (инвесторов) осуществляется:
— при учреждении акционерного общества (за счет учредителей);
— за счет имущества обанкротившегося предприятия;
— за счет средств третьих лиц, в том числе акционеров, при размещении дополнительной эмиссии (открытая и закрытая подписки).
Проведение эмиссии за счет инвесторов, в том числе акционеров, путем подписки имеет одно весьма существенное позитивное отличие от других способов размещения — привлечение дополнительных инвестиций в акционерное общество, поскольку акции оплачиваются имуществом или деньгами.
При размещении путем подписки оплата акций и иных ценных бумаг общества-эмитента может осуществляться деньгами, ценными бумагами, другими вещами или имущественными правами либо иными правами, имеющими денежную оценку. При вторичной эмиссии форма оплаты ценных бумаг определяется решением об их размещении.
Проведение эмиссии за счет собственных средств является, по сути, перенесением части активов общества в уставный капитал с целью его увеличения.
Проведение такой эмиссии возможно только из определенных источников и поэтому проводится только среди акционеров, при этом участие третьих лиц (сторонних инвесторов) исключается.
С точки зрения основной цели эмиссии — привлечение дополнительных финансовых средств — такая эмиссия непродуктивна, ибо никаких инвестиций (новых денежных средств) она акционерному обществу не приносит.
Действия эмитента (уже работающей организации) в отношении эмиссии ценной бумаги состоят из следующих стадий:
Первая стадия: моделирование эмиссии. Включает в себя анализ целесообразности эмиссии и ее конструирование: выбор вида (категории, типа) выпускаемых ценных бумаг (а также определение набора предоставляемых ценной бумагой имущественных и неимущественных прав), способа и других параметров размещения (в том числе цены размещения), объема эмиссии.
Первым шагом данного этапа на практике является принятие исполнительным органом управления хозяйствующего субъекта предварительного решения об эмиссии. В рамках этого этапа осуществляются проектные исследования, в том числе маркетинговый анализ рынка ценных бумаг данного вида (категории) и данного хозяйствующего субъекта (такой анализ необходим в случае планирования открытой подписки). На основе этого этапа совет директоров эмитента принимает принципиальное решение о проведении эмиссии и закрепляет своим решением ее основные параметры. Это решение будет являться решением о размещении ценных бумаг в том случае, если принятие данного решения, относительно определенного вида ценных бумаг, отнесено к компетенции совета директоров (законом или уставом эмитента). В противном случае, совет директоров выносит вопрос о принятии решения о размещении ценных бумаг на рассмотрение общего собрания акционеров. Инициировать общее собрание акционеров и предложить в повестку дня данный вопрос могут также акционеры общества (при условии наличия у них определенного пакета голосующих акций).
Второй стадией является подготовка и утверждение решения о выпуске ценных бумаг и проспекта ценных бумаг (в случае, если он необходим). В соответствии со ст.2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» решение о выпуске – это документ, содержащий данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных ценной бумагой. Форма, состав сведений и порядок утверждения данных документов должны соответствовать требованиям. Решение о выпуске и проспект ценных бумаг утверждаются советом директоров, либо органом управления хозяйствующего субъекта, к чьей компетенции отнесен данный вопрос. В случае эмиссии документарных ценных бумаг на этой же стадии производится конструирование ценной бумаги с учетом определенных законом форм и реквизитов.
Следующая стадия — государственная регистрация выпуска ценных бумаг, т.е. получение разрешения уполномоченного государственного органа на выпуск данной бумаги и на объем ее эмиссии. В целях защиты прав и интересов инвесторов регистрирующий орган вправе выборочно проверить предоставляемые в проспекте эмиссии (решении о выпуске ценных бумаг) сведения. В случаях, когда эмитенты указывают в данных документах недостоверные или противоречивые сведения, а также нарушают в процессе выпуска требования действующего законодательства, эмитентам отказывается в регистрации выпуска ценных бумаг.
Четвертая стадия: размещение ценной бумаги среди будущих владельцев. Размещение осуществляется либо непосредственно эмитентом, либо через посредника (андеррайтера). Когда размещение происходит с помощью посреднической фирмы, между эмитентом и фирмой возможны два варианта взаимоотношений. В первом случае фирма-посредник принимает ценные бумаги на комиссию и тогда ее роль сводится к тому, чтобы приложить максимум усилий для продажи ценных бумаг. Риск остается на компании-эмитенте, выпускающей акции или облигации, а фирма-посредник получает комиссионное вознаграждение за реализованное количество акций. Во втором варианте посредническая фирма проводит операции по размещению ценных бумаг за свой счет. Она выкупает у эмитента весь объем выпускаемых акций по одной цене и перепродает в розницу инвесторам по другой, немного превышающей первоначальную. При этом фирма, выкупающая ценные бумаги у эмитента, берет на себя риск, связанный с их реализацией.
В практике широко распространен способ размещения акций «своими силами». Однако, по мере усиления контроля за рынком ценных бумаг и увеличения его прозрачности партнерство с профессиональными участниками рынка ценных бумаг, специализирующимися на предоставлении услуг андеррайтинга, может быть таким же выгодным, как партнерство с финансовыми консультантами и аудиторами.
Пятая и завершающая стадия эмиссии включает в себя подведение итогов эмиссии, утверждение отчета об итогах выпуска и внесение соответствующих изменений в статьи финансовой отчетности и устав эмитента.
К документам, осуществляющих правовое регулирование эмиссии ценных бумаг, относится Гражданский кодекс Российской Федерации (ГК РФ).
Именно нормами ГК вводится понятие юридического лица, дается их определение и порядок деятельности.
Ст. 96-104 закрепляет основные положения по созданию и функционированию акционерных обществ, вопросы формирования, увеличения и уменьшения уставного капитала, объем прав и ответственность со стороны акционеров и самого акционерного общества. ГК РФ закрепляет также определение ценной бумаги, виды ценных бумаг, обращающихся на территории
Российской Федерации, объем прав, удостоверяемых ценной бумагой, что имеет основополагающее значение для их эмиссии.
Ст. 144 Гражданского кодекса РФ определяет требования к форме ценной бумаги и ее обязательным реквизитам, отсутствие которых или несоблюдение установленной формы влечет за собой ничтожность ценной бумаги.
Основные положения статей Гражданского Кодекса РФ, касающиеся деятельности акционерных обществ, в том числе размещения ими ценных бумаг, подробно рассмотрены в Федеральном законе «Об акционерных обществах».
Порядок действий акционерных обществ, проводящих эмиссию ценных бумаг, определен в Федеральном законе «О рынке ценных бумаг». Отдельно следует отметить, что в ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг» даны определение эмиссионной ценной бумаги, характеристика эмиссионных ценных бумаг, уточнены положения Гражданского кодекса в отношении удостоверения прав собственности на бездокументарные эмиссионные ценные бумаги.
Федеральным законом «Об акционерных обществах» устанавливаются требования к принятию решения о размещении ценных бумаг акционерным обществом, способ размещения ценных бумаг (по открытой или закрытой подписке), порядок определения цены размещения, порядок и форма оплаты ценных бумаг. К документам, регламентирующих эмиссию ценных бумаг, относятся Стандарты эмиссии ценных бумаг акционерных обществ, утверждаемые ФСФР. Стандарты эмиссии определяют технологию эмиссии ценных бумаг акционерных обществ, детализируют положения ФЗ «Об акционерных обществах», касающиеся эмиссии ценных бумаг и раскрытия информации со стороны эмитентов.
Проведение открытой подписки на акции акционерного общества не допускается до полной оплаты уставного капитала, (п. 3 ст.99 ч. 1 ГК РФ).
Увеличение уставного капитала акционерного общества допускается после его полной оплаты. Увеличение уставного капитала общества для покрытия понесенных им убытков не допускается (п. 2 ст. 100 ч. 1 Гражданского кодекса). Увеличение уставного капитала общества путем выпуска дополнительных акций при наличии пакета акций, предоставляющего более 25 % голосов на общем собрании акционеров и закрепленного в соответствии с правовыми актами Российской Федерации в государственной или муниципальной собственности, может осуществляться в течение срока закрепления только в случае, если при таком увеличении сохраняется размер доли государства или муниципального образования (п.4 ст.28 ФЗ «Об акционерных обществах»). Законодательно запрещается конвертация обыкновенных акций в привилегированные.
Номинальная стоимость всех выпущенных обществом облигаций не должна превышать размер уставного капитала, либо величину обеспечения в виде определенного имущества общества, либо обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами для цели выпуска облигаций. Выпуск облигаций допускается только после полной оплаты уставного капитала (ст. 33 ФЗ «Об акционерных обществах»).
Не допускается выпуск облигаций до регистрации отчета об итогах зарегистрированного ранее выпуска облигаций эмитента той же серии, без обеспечения ранее третьего года существования акционерного общества и при отсутствии надлежащего утверждения двух годовых балансов.
Закрытое акционерное общество не вправе проводить размещение ак-ций и ценных бумаг общества, конвертируемых в акции, посредством открытой подписки или иным образом предлагать их для приобретения неограниченному кругу лиц (п. 1 ст. 39 ФЗ «Об акционерных обществах»; п. 2 ст. 97 Гражданского кодекса РФ).
Эмиссионные ценные бумаги, выпуск которых не прошел регистрацию в соответствии с требованиями Федерального закона «О рынке ценных бумаг», не подлежат размещению (ст. 19 ст. 24 указанного закона).
Законодательство определяет также временные рамки размещения ценных бумаг:
— размещение ценных бумаг нового выпуска не может начаться ранее, чем через две недели после обеспечения всем потенциальным владельцам возможности доступа к информации о выпуске, раскрываемой в соответствии с ФЗ «О рынке ценных бумаг» (ст. 24);
— раскрытие информации, предусмотренной законом, в этом случае не может осуществляться до государственной регистрации. Эта норма была расширена постановлением ФКЦБ № 9 от 20.04.98, где установлены требования к порядку, объему и срокам раскрытия информации при размещении акций путем подписки. Документы на государственную регистрацию не должны подаваться ранее, чем через месяц после принятия решения о размещении. Временные рамки сверху ограничиваются Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» и Стандартами эмиссии: фактический срок окончания размещения не должен превышать года с момента принятия решения о размещении.
При реорганизации акционерных обществ не допускается размещение акций среди лиц, не являющихся акционерами реорганизуемых обществ.
